《聰明的投資者》第34章 大趨勢如何
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華爾街的判斷受過去的趨勢影響多于其他與證券價(jià)值相聯(lián)系的獨(dú)立的因素。在市場中,人們公開承認(rèn)其目的是參與未來的發(fā)展,而過去的持有是沒有意義的,除非它加入到這種參與中。然而,基于過去預(yù)測未來,幾乎是通常的習(xí)慣,這對市場上各種專業(yè)的公眾的觀點(diǎn)都是極端真實(shí)的。當(dāng)市場取得了理想的進(jìn)展時(shí),幾乎每個(gè)人都樂觀的（或牛市的）,而當(dāng)市場下跌后,每個(gè)人又都是悲觀的（或熊市的）。同樣,人們幾乎一直在期待著,過去成長起來一個(gè)工廠或一個(gè)公司始終保持進(jìn)步,那些處于低層的則變得越來越壞。
米德和格勞德斯基在《投資價(jià)值的衰退和漲潮》一書中說：“正在下跌的工廠,通常連續(xù)下跌,直到它們到達(dá)不為投資者支付任何東西的一點(diǎn)。”
我在過去50年中的想法和這個(gè)觀點(diǎn)不相同。每一個(gè)建立起來的趨勢都有一個(gè)固定的動(dòng)向,這一點(diǎn)是真實(shí)的,這樣,在觀察的時(shí)候就更可能連續(xù)一個(gè)相當(dāng)長的時(shí)期而非自我逆轉(zhuǎn)。但這遠(yuǎn)不是指為那些“乘上車”的人創(chuàng)造一等利潤的任何趨勢都可以保持足夠長的時(shí)間。對項(xiàng)目的更廣泛的研究使我斷定,金融圖表每個(gè)部分的趨勢轉(zhuǎn)變得太頻繁,就會(huì)使得對趨勢的信任產(chǎn)生危險(xiǎn)。對于將傾向投資于過去趨勢的一個(gè)持續(xù)的期盼,肯定存在著充分的獨(dú)立的原因,并且投資者必須警惕,以免對未來可能性的權(quán)衡過度地受過去的趨勢曲線的影響。
在此,我不討論作為一個(gè)交易計(jì)劃,貨幣是否能被使用在平衡中,該平衡服務(wù)從于一般市場的趨勢。在這里,項(xiàng)目太復(fù)雜太易爭論了,以至于不允許用我自己挑選出的統(tǒng)計(jì)證據(jù)來處理。應(yīng)該指出：（1）導(dǎo)致趨勢的是一般公眾交易的股票市場的標(biāo)準(zhǔn)公式；（2）是公眾化的交易者在股票市場上會(huì)失去金錢。
公眾有一個(gè)類似的趨勢來投機(jī)于工業(yè)群體,該群體在近來已經(jīng)建立了最好的市場記錄。我們知道,過分看重歷史資料是危險(xiǎn)的。表50的數(shù)字或許具有典型性,它們表現(xiàn)了5種在1939年1月至1946年12月運(yùn)行最好的工業(yè)組隨后的市場活動(dòng)。
盡管優(yōu)秀組群中的2組繼續(xù)以令人滿意的方式運(yùn)作,另外3組的運(yùn)行給5個(gè)組群帶來的虧損遠(yuǎn)大于整個(gè)市場的虧損。
標(biāo)準(zhǔn).普爾公司選擇了35種戰(zhàn)時(shí)股票,這些股票保持了一個(gè)獨(dú)立的價(jià)格指數(shù)。如果投資者在戰(zhàn)爭爆發(fā)時(shí)購買了這些股票并且持有到期終,他將得到僅僅3％的價(jià)格上漲。如果他已經(jīng)購買了每種股票,即402種大指數(shù)的股票,他將得到31％的價(jià)格上漲。
工業(yè)利潤的趨勢并不比工業(yè)價(jià)格的趨勢更值得依靠。例如,標(biāo)準(zhǔn).普爾統(tǒng)計(jì)的1926年、1930年、1936年不同工廠集聚利潤的行為顯示出,所有工廠的利潤在3年中的每一年基本相等。因?yàn)槟切┰?930年比在1926年收益更多的股票同時(shí)有著向上的趨勢,那些有著較小的收益的股票顯示了向下的趨勢。當(dāng)1930年與1963年相比時(shí),這些趨勢將怎樣持續(xù)或變化呢？我所做的統(tǒng)計(jì)顯示,變化的數(shù)量勝過持續(xù)的數(shù)量大約為2：1。
讓我再將所得的數(shù)字作為投資資本的百分?jǐn)?shù)。這些數(shù)字由紐約第一國家城市銀行編纂了多年。表51選出了1929年代表著凈價(jià)值最好百分比回報(bào)的5種工業(yè)股和代表著最差回報(bào)的5種工業(yè)股,并給出了1947年和1963年的相關(guān)指數(shù)。
介于1929年和1947年的變化確定驚人,1929年的最差組群在1947年實(shí)際上超過了最好的組群,較前面的每一個(gè)工業(yè)在回報(bào)上顯示了一個(gè)強(qiáng)勁的改善,而較后的每一種工業(yè)顯示出下跌。
如果在1963年和1947年作一個(gè)類似的比較,我們發(fā)現(xiàn)5種最好的工業(yè)指數(shù)平均值從24.6％下跌到17.7％,而5種最差的平均值從4.2％上升到18.5％。
當(dāng)然,戰(zhàn)爭環(huán)境和它的余波,在產(chǎn)生這種介于不同年份的繁榮和不繁榮指數(shù)的相對位置的異常轉(zhuǎn)變中起了重要的作用。
加到1963年中的數(shù)字是處在正常條件下的相對變化的一個(gè)測量,它們顯示出1929年5個(gè)最差的指數(shù),放棄了1947年記錄特別高的部分。但我們確實(shí)看到在1929年2個(gè)組群之間存在著一個(gè)很大的缺口,這受到“最優(yōu)組”中5種股票的回報(bào)下跌和“最差組”中除了一個(gè)以外的收益的影響。
這些材料證實(shí)了這樣的經(jīng)濟(jì)原理：在長期運(yùn)作中,作為競爭力量逐漸作用的結(jié)果,在更有利的和很少有利的商業(yè)地區(qū)資本的回報(bào)趨向于集中,它把其他家的資本吸引到一家。這樣的變化顯露其自身所需的時(shí)間是不可預(yù)測的、易變的,在某些情況下會(huì)很長。這一點(diǎn)是真實(shí)的。但下面的運(yùn)行趨勢幾乎表現(xiàn)在所有的工業(yè)中,這些工業(yè)發(fā)現(xiàn)它們本身在任何一個(gè)時(shí)期都處在回報(bào)率相反的一端,如果把這種趨勢應(yīng)用到工業(yè)中,那么它必須也應(yīng)用到每個(gè)工業(yè)領(lǐng)域的大多數(shù)個(gè)體業(yè)務(wù)中,因?yàn)檫@里的“工業(yè)”僅僅是一組公司的名稱。
這些觀察對集中在公司中的流行的投資政策可以有特殊的應(yīng)用。這些公司有著精彩的長期吸引力,并且愿意事先為多年以前期盼的結(jié)果支付高價(jià)。長期的間隔需要使那樣的投資面對一個(gè)特別的風(fēng)險(xiǎn),或者通過正常的競爭,或者通過新的技術(shù)發(fā)展,或者兼有兩者。作出這種承諾的公司,其較高的利潤和增長率在支付期結(jié)束之前或許會(huì)受到嚴(yán)重的損害。