1987股市崩盤原因解析
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匯率政策原因
利率在1987年10月股市崩盤之前飆升的根源在于美國與其他G7國家（日本、英國、德國、法國、意大利與加拿大）為阻止外匯市場上美元貶值所做的徒勞行為。隨著日本與歐洲大量購進美元證券與美國經(jīng)濟的強勁發(fā)展，美元在20世紀(jì)80年代中期空前高漲。外國投資者被美元的高利率所吸引，而造成這一高利率的原因部分在于美國空前的財政赤字，此外則要歸結(jié)于美國經(jīng)濟的強勁增長勢頭和羅納德·里根在其總統(tǒng)任期內(nèi)實施的鼓勵資本進入政策。截至1985年2月，美元已被極度高估，美國商品出口變得十分缺乏競爭力，貿(mào)易赤字也大幅增加。美元在隨后急轉(zhuǎn)直下，開啟了一輪急劇貶值的進程。
在一開始，各國央行還在為美元匯率的急劇下降而歡呼雀躍，但當(dāng)它們發(fā)現(xiàn)美元持續(xù)貶值，而美國貿(mào)易赤字卻繼續(xù)惡化，絲毫沒有改善的跡象時，也開始對此表示出強烈的關(guān)注。1987年2月，各國財政部長在巴黎召開了旨在阻止美元繼續(xù)貶值的會議。各國財政部長都擔(dān)心，如果美元過度貶值，曾在美元升值期內(nèi)大幅增長的各國對美出口將嚴(yán)重受損。
美聯(lián)儲很不情愿地參加了這一美元穩(wěn)定計劃，因為該計劃的成敗取決于兩個條件：要么是美國貿(mào)易狀況得到改善，否則只能是美聯(lián)儲承諾提高利率，以穩(wěn)定美元。
實際上，美國的貿(mào)易赤字非但沒有得到改善，與匯率穩(wěn)定政策實施前相比反而惡化了。交易者擔(dān)心美國的貿(mào)易赤字會進一步增加，因此對所持美國資產(chǎn)要求更高的利率。在被問及黑色星期一出現(xiàn)的原因時，芝加哥商品交易所主席利奧·梅拉梅德直言不諱地指出：“這次股市崩盤完全是由世界各國的匯率政策造成的。”
股市一開始并未對持續(xù)上漲的利率作出太大的反應(yīng)。與全球大多數(shù)股市一樣，美國股市依然是一派欣欣向榮的景象。道瓊斯工業(yè)指數(shù)在1987年年初還只有1933點，到1987年8月已漲至2725點的歷史新高：同5年前（1982年8月）的低點相比，已經(jīng)漲了250%。全球股市悉數(shù)上漲。在過去的5年中，英國股市漲了164%，瑞士股市漲了209%，德國股市漲了217%，日本股市漲了288%，意大利股市漲幅為421%。
但債券利率與股票價格的同時上漲也給股市帶來了麻煩。長期國債利率在1987年年初僅為7%，在9月份漲至9%并繼續(xù)上漲。隨著股票價格的上漲，股息收益率與凈收益率均告下跌，債券的實際收益率與股票凈收益率及股息收益率之間的差額也創(chuàng)下了二戰(zhàn)后的歷史新高。截至1987年10月19日上午，盡管通貨膨脹率已經(jīng)完全在可控范圍內(nèi)，但長期債券的收益率仍達到了10.4%。股票收益率和債券實際收益率之間的巨大差額將股市推向了崩潰邊緣。
期貨市場原因
標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)期貨市場顯然也對股市崩盤負(fù)有一定的責(zé)任。由于股指期貨市場的出現(xiàn)，一種名為投資組合保險的新型交易政策也隨之被引入投資組合管理中。從概念上看，投資組合保險與交易者經(jīng)常使用的止損單這一交易工具區(qū)別不大。如果投資者買入一種股票并希望規(guī)避損失（或在股票價格上漲時保住利潤）的風(fēng)險，他可以以低于當(dāng)前市價的價格設(shè)置一張止損單，如果股票價格跌破既定的價格水平，該止損單就會被觸發(fā)。
但止損單無法保證你能在市場中全身而退。如果股價跌破你設(shè)定的止損價格，這份止損單就變成了一份按照下一個最優(yōu)價格執(zhí)行的市價委托單。如果股價跳空低開或急劇下跌，該止損單的實際執(zhí)行價格很可能遠遠低于預(yù)期。這意味著如果眾多投資者在相同的價格設(shè)置止損單，就會產(chǎn)生恐慌性拋售。一次價格下跌很可能會引來投資者的天量賣單，使市場陷入滅頂之災(zāi)。
投資組合保險人通過做空大型投資組合的股指期貨來對沖市場下跌風(fēng)險，他們認(rèn)為自己不會遇到上面所說的問題。一般認(rèn)為，標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)期貨的價格很難迅速下跌，而在全球最大的資本市場——美國資本市場上，也不愁找不到買家。這也是美國股市在長期利率急速上漲的情況下依然持續(xù)攀升的原因。
但是，整個股市在1987年10月19日的確出現(xiàn)了跳空缺口。在10月12日的這一周里，市場下跌了10%，大量的賣盤涌入市場。因此，許多交易者與基金經(jīng)理使用投資組合保險策略，試圖通過做空股指期貨來保護客戶的利潤。但是，隨著股指期貨市場的崩潰，股指期貨變得有價無市，流動性也全面被凍結(jié)。
絕大多數(shù)股票交易者曾經(jīng)認(rèn)為不可能發(fā)生的事情如今已成為現(xiàn)實。由于股指期貨的價格遠遠低于紐約股票的現(xiàn)貨價格，投資者全面停止了紐約股票交易所股票的買入行為。全球最大股市對股票買家的吸引力黯然失色。
投資組合保險在股市崩盤后大面積萎縮。由于該策略無法確保市場的連續(xù)性與流動性，它根本算不上一個保險策略。然而，我們還可以通過另外一種方法來保護投資組合的價值，這就是股指期權(quán)。隨著期權(quán)市場在20世紀(jì)80年代的出現(xiàn)，投資者可以通過購買某個市場指數(shù)的看跌期權(quán)來規(guī)避市場的下跌風(fēng)險。期權(quán)的買者根本無須擔(dān)心股價出現(xiàn)下跌缺口或無法解套，因為期權(quán)合約中的保險價格在期權(quán)買入時即已確定。
當(dāng)然，投資組合保險策略絕非黑色星期一出現(xiàn)的唯一原因。但投資組合保險策略及其前身（止損策略）是股價下跌的直接原因。所有這些保險方案都源于這樣一個根本的交易原則：盡可能增加利潤并及時止損。當(dāng)股市跌幅達到一定程度時，無論是通過止損委托、股指期貨合約還是憑借著既往的經(jīng)驗教訓(xùn)及時清空股票，這一交易原則都會讓你在市場劇烈波動時應(yīng)付闕如。
熔斷機制原因
股市崩盤的后果之一，就是芝加哥商品交易所（也是標(biāo)準(zhǔn)普爾500股指期貨的交易場所）和紐約股票交易所開始實行新的交易規(guī)則：一旦價格變化超過某一限度，交易就會受限或強行停止。為避免破壞性投機，紐約股票交易所的規(guī)則80a規(guī)定：當(dāng)?shù)拉偹构I(yè)平均指數(shù)變化超過2%時，即對期貨市場和紐約股票交易所之間的指數(shù)套利進行“交易限制”。除此之外還有一些更為重要的手段，即當(dāng)市場劇烈波動時，立即限制或停止期貨市場和紐約股票交易所的交易。1988~2013年年初，新規(guī)則規(guī)定：如果標(biāo)準(zhǔn)普爾500股指期貨的跌幅分別達到10%、20%及30%時，期貨交易將分別被迫停止1小時、2小時以及在全天剩余交易時間停止交易。2013年4月，美國證券及交易委員會更改了熔斷機制，當(dāng)標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)跌幅達7%時，暫停交易15分鐘，如果股市跌幅達13%，則再次暫停15分鐘。如果股市跌幅達20%，全天交易即告停止。當(dāng)紐約股市關(guān)閉時，期貨市場交易也隨之停止。
這些熔斷機制的基本原理是：暫停交易可以讓投資者有更多的時間來重新評估當(dāng)前的形勢，根據(jù)快速變化的股價調(diào)整投資策略。交易暫停期會將買家重新帶回市場，同時有助于做市商保持市場的流動性。
熔斷機制的反對者認(rèn)為：由于交易暫停期間可能無法全身而退，這一規(guī)則并不鼓勵短線交易者在股價急劇下跌時買入股票，熔斷機制實際增加了市場的波動性。同時，熔斷機制還有可能加速股價向價格限制下跌的速度，從而增加股市的短期波動性，1997年10月27日就發(fā)生過這種情況。