股票基金的長期收益情況及業(yè)績情況
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不幸的是，絕大多數(shù)主動管理型基金的歷史記錄并不支持這一觀點。我們有兩種方法來衡量基金的長期收益情況。一種方法是計算整個檢驗期內(nèi)全部存活基金的收益情況。但這些基金的長期收益會受到存活偏差的影響，高估投資者的收益。存活偏差的成因在于，那些業(yè)績較差的基金通常會提前終止，統(tǒng)計數(shù)據(jù)只會包含剩下的業(yè)績優(yōu)異的基金。第二種方法更為準(zhǔn)確，具體的方法是按年計算當(dāng)年全部股票基金的平均業(yè)績水平。
表23-1顯示了全部計算過程，從1971年1月到2012年12月，美國股票基金的年平均收益率為9.23%，比威爾希爾5000指數(shù)低1%，落后于標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)0.88個百分點。
實際上，存活基金的年收益率比威爾希爾5000指數(shù)高0.25%，但1000個基金中只有86只這樣的基金。在扣除了銷售及贖回費用之后，這些基金為投資者提供的凈收益就更少了。
表23-1 股票基金與基準(zhǔn)收益率（1971~2012年）
注：括號中的數(shù)字是標(biāo)準(zhǔn)差。基金不是每年表現(xiàn)得都這么差。1975~1983年，當(dāng)小盤股的年收益率達到驚人的35.32%時，主動管理型股票基金的平均收益率也戰(zhàn)勝了威爾希爾5000指數(shù)與標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)。當(dāng)小盤股的業(yè)績優(yōu)于大盤時，股票基金的業(yè)績通常不錯，因為許多基金經(jīng)理會在此時尋求通過買入小盤股來提升業(yè)績。但是，自打小盤股的繁榮在1983年終結(jié)之后，股票基金的平均收益率也就每況愈下。在過去30年里，即使是那些存活下來的基金也未能戰(zhàn)勝威爾希爾5000指數(shù)。
圖23-1顯示了1972~2012年所有業(yè)績優(yōu)于威爾希爾5000指數(shù)與標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)的股票基金所占比例。
在這40年中，大多數(shù)股票基金戰(zhàn)勝威爾希爾5000指數(shù)的時間只有12年。而這12年中有10年小盤股的業(yè)績優(yōu)于大盤。在最近的25年中，半數(shù)以上股票基金戰(zhàn)勝大盤的時間只有6年。
基金的不佳表現(xiàn)并非始于20世紀(jì)70年代。1970年，貝克證券公司編制的一份公司養(yǎng)老金經(jīng)理的業(yè)績記錄震驚了整個華爾街。貝克公司的報告顯示，這些基金經(jīng)理業(yè)績表現(xiàn)的中間值落后與標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)1個百分點，只有1/4的基金經(jīng)理跑贏了大盤。在這份研究報告之后，學(xué)術(shù)界發(fā)表的大量學(xué)術(shù)論文，尤其是威廉·夏普與邁克爾·詹森，進一步證實了股票基金的不佳表現(xiàn)。
圖23-2顯示了自1972年1月以來活下來的86只基金的收益率與威爾希爾5000指數(shù)收益率之間差異的分布情況。
圖23-1 股票基金戰(zhàn)勝市場指數(shù)的比例（1972~2012年）
圖23-2 存活下來的基金與威爾希爾5000指數(shù)之間的相對收益（1972~2012年）
在過去的35年中，這86只存活下來的基金中只有38只（不到一半）基金的業(yè)績好于威爾希爾5000指數(shù)。只有22只基金的年收益率比大盤高出1%，只有7只基金的收益率比大盤高出2%。另一方面，半數(shù)以上存活基金的表現(xiàn)落后于大盤，近半數(shù)基金的年收益率比大盤低1%以上。正如我們在前面的表23-1中提到的那樣，如果將銷售與贖回費用剔除，許多此類基金的實際收益率就更差了。
盡管股票基金的整體表現(xiàn)不佳，但其中仍不乏成功者，表23-2列出了部分贏家。在整個時期內(nèi)表現(xiàn)最佳的基金是紅杉基金，該基金由Ruane、Cunniff&Goldfarb投資公司管理，1972~2012年，紅杉基金為投資者提供了14.2%的年平均收益率，這一收益率比威爾希爾5000指數(shù)的收益率高出了4個百分點。紅杉基金緊密追隨沃倫·巴菲特的投資理念，重倉持有伯克希爾–哈撒韋公司的股票。排名第二的基金是由富蘭克林·鄧普頓管理的Z基金，該基金的年收益率為13.7%。富達投資公司旗下的麥哲倫基金（Magellan Fund）排名第三，該基金在1971~2012年的年收益率為13.6%，緊隨其后的是由查爾斯·麥奎德與羅伯特·莫恩管理的哥倫比亞橡子基金，該基金提供的年收益率為12.9%。
盡管股票基金的整體表現(xiàn)不佳，但其中仍不乏成功者，表23-2列出了部分贏家。在整個時期內(nèi)表現(xiàn)最佳的基金是紅杉基金，該基金由Ruane、Cunniff&Goldfarb投資公司管理，1972~2012年，紅杉基金為投資者提供了14.2%的年平均收益率，這一收益率比威爾希爾5000指數(shù)的收益率高出了4個百分點。紅杉基金緊密追隨沃倫·巴菲特的投資理念，重倉持有伯克希爾–哈撒韋公司的股票。排名第二的基金是由富蘭克林·鄧普頓管理的Z基金，該基金的年收益率為13.7%。富達投資公司旗下的麥哲倫基金（Magellan Fund）排名第三，該基金在1971~2012年的年收益率為13.6%，緊隨其后的是由查爾斯·麥奎德與羅伯特·莫恩管理的哥倫比亞橡子基金，該基金提供的年收益率為12.9%。
表23-2 業(yè)績領(lǐng)先的共同基金（1972~2012年）
盡管這些基金的收益十分炫目，但實現(xiàn)這一超額收益率可能純屬運氣。在整個統(tǒng)計期內(nèi)，一家基金超出威爾希爾5000指數(shù)收益率4%以上的概率只有1/12。這意味著在檢驗的所有86只基金中，預(yù)計能夠?qū)崿F(xiàn)這一業(yè)績的應(yīng)該有7只基金，但最后只有一只基金做到了這一點。
但麥哲倫基金1977~1990年的表現(xiàn)是不能用運氣來解釋的。在此期間，麥哲倫基金的掌門人是美國傳奇選股大師彼得·林奇，其年收益率每年超出市場平均水平13%，這一結(jié)果令人難以置信。為實現(xiàn)這一收益，麥哲倫基金或許承擔(dān)了一些風(fēng)險，但是，僅憑運氣的話，在整整14年的時間里，超出威爾希爾5000指數(shù)如此高水平的概率只有50萬分之一！
沃倫巴菲特創(chuàng)下了超額收益的最高紀(jì)錄，這位傳奇的投資大師從伯克希爾–哈撒韋公司起步，他在1965年收購了這家小紡織公司。伯克希爾–哈撒韋公司不在我們此前檢驗過的基金總體范圍之列，因為這是一家“封閉式”基金，其投資組合既包括了上市公司股票，也包括那些未上市公司的股票。1972~2012年，巴菲特實現(xiàn)的年收益率高達20.1%，這一收益率比標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)高出10%。僅憑運氣，實現(xiàn)這一收益率的概率不到10億分之一。
1984年，為紀(jì)念格雷厄姆與多德的《證券分析》出版50周年，巴菲特在哥倫比亞大學(xué)發(fā)表了題為《格雷厄姆–多德的超級投資者》的演講，在這篇演講中，巴菲特詳細(xì)列舉了9位取得超凡投資業(yè)績的基金經(jīng)理的事跡，他們都運用了格雷厄姆與多德倡導(dǎo)的價值導(dǎo)向型投資方法。6我們在第12章中介紹的價值型投資策略帶來的超凡收益也證明了巴菲特的觀點。
但麥哲倫基金1977~1990年的表現(xiàn)是不能用運氣來解釋的。在此期間，麥哲倫基金的掌門人是美國傳奇選股大師彼得·林奇，其年收益率每年超出市場平均水平13%，這一結(jié)果令人難以置信。為實現(xiàn)這一收益，麥哲倫基金或許承擔(dān)了一些風(fēng)險，但是，僅憑運氣的話，在整整14年的時間里，超出威爾希爾5000指數(shù)如此高水平的概率只有50萬分之一！
沃倫巴菲特創(chuàng)下了超額收益的最高紀(jì)錄，這位傳奇的投資大師從伯克希爾–哈撒韋公司起步，他在1965年收購了這家小紡織公司。伯克希爾–哈撒韋公司不在我們此前檢驗過的基金總體范圍之列，因為這是一家“封閉式”基金，其投資組合既包括了上市公司股票，也包括那些未上市公司的股票。1972~2012年，巴菲特實現(xiàn)的年收益率高達20.1%，這一收益率比標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)高出10%。僅憑運氣，實現(xiàn)這一收益率的概率不到10億分之一。
1984年，為紀(jì)念格雷厄姆與多德的《證券分析》出版50周年，巴菲特在哥倫比亞大學(xué)發(fā)表了題為《格雷厄姆–多德的超級投資者》的演講，在這篇演講中，巴菲特詳細(xì)列舉了9位取得超凡投資業(yè)績的基金經(jīng)理的事跡，他們都運用了格雷厄姆與多德倡導(dǎo)的價值導(dǎo)向型投資方法。6我們在第12章中介紹的價值型投資策略帶來的超凡收益也證明了巴菲特的觀點。