使用豆粕期權(quán)化解企業(yè)采購風險
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靈活套保降低成本
從大豆主要供給國巴西、阿根廷、美國來看，巴西產(chǎn)量基本定型，即將開始進入大規(guī)模收割階段，雖然南部部分州少雨干旱產(chǎn)量下降，但全巴西產(chǎn)量預估仍高達1.24億噸。阿根廷主產(chǎn)區(qū)高溫缺水，引發(fā)市場擔憂，市場此前預估的5500萬噸產(chǎn)量或僅有5000萬噸。美國農(nóng)民播種預期存在極大不確定性，市場普遍預期大豆種植面積大增至8500萬英畝。我國由于采購節(jié)奏放慢、2月大豆玉米比價較低，加上美國農(nóng)業(yè)部專項補貼取消，大豆種植面積或僅8000萬出頭。
國內(nèi)供需方面，受疫情影響，三四月國內(nèi)禽料需求大概率是下降，但大豆到港往后推延、油廠壓榨減少，且中下游需求端備庫需求增加，普遍增加3—5天的飼料備貨天數(shù)，國內(nèi)三四月屬于供需量雙減的格局，但需求端較強，5月前豆粕現(xiàn)貨支撐強勁。5月水產(chǎn)啟動，肉雞、蛋雞補欄順暢，大豆到港正常化、壓榨量也提高，屆時將是供需雙強的格局。
因此，未來三個月豆粕下跌概率小，可以判定豆粕價格上漲是大概率事件，但上漲啟動時間不確定，企業(yè)可用期權(quán)進行風險對沖。具體而言，建議采用以下套保策略：一是根據(jù)企業(yè)用量購買基差合同，比例60%-80%，剩余部分隨用隨買一口價合同；二是基差合同簽訂后擇機點價；三是賣出平值(虛值)看跌期權(quán)，比例20%—40%。
重點跟蹤因素(或指標)：南美天氣，美國種植意向，國內(nèi)生豬恢復情況。
CBOT大豆走勢還看我國采購進度
美洲是大豆主產(chǎn)區(qū)，南美當前大豆處于生長收割季，北美將在4月開始播種。巴西大豆最新預估單產(chǎn)3.33噸/公頃，總產(chǎn)量預計1.24億噸，目前巴西大豆生長進入中后期，產(chǎn)量格局基本穩(wěn)定，除非出現(xiàn)極端氣候，豐產(chǎn)的概率大。巴西南部產(chǎn)區(qū)雨水偏少，產(chǎn)量同比下降，如南馬托格羅索等州單產(chǎn)下降較為明顯。圖1為巴西未來兩周降水正常同比偏少，以現(xiàn)在形勢看對最終全國產(chǎn)量影響有限。
圖1為巴西大豆主產(chǎn)區(qū)降水同比
阿根廷大豆進入關(guān)鍵生長期，這一階段高溫少雨對產(chǎn)量形成十分不利。圖2為阿根廷大豆主產(chǎn)區(qū)降水同比。未來一周降水預報顯示阿根廷全部產(chǎn)區(qū)溫度異常偏高、降水稀少，圣達菲、布宜諾斯艾利斯等省干旱高溫尤為明顯。但是未來兩周的降水預報還不穩(wěn)定，各模型預報降水前景不一，同比正常偏少的概率較大，需要進一步跟蹤。總體來看，阿根廷今年要實現(xiàn)5500萬噸的預期產(chǎn)量十分困難。
圖2為阿根廷大豆主產(chǎn)區(qū)降水同比
北美方面，美國農(nóng)民正在準備春耕，大豆播種從南至北最快4月中旬啟動，玉米播種則是4月初最早啟動。美國農(nóng)民大豆玉米播種需要進行選擇，影響農(nóng)民行為的因素主要來自兩因素：一是貿(mào)易前景預期，二是大豆玉米比。美國農(nóng)業(yè)部此前明確宣布，2020年將不會進行由于貿(mào)易戰(zhàn)而受到侵害進行的農(nóng)業(yè)專項補貼，因此農(nóng)戶如果選擇大量種植大豆，后期中美關(guān)系再次出現(xiàn)反復，農(nóng)民將受到致命打擊，從這個角度來看，美國農(nóng)民并不敢放開手腳擴種大豆。USDA預期2020年大豆種植面積將從7600萬英畝增加至8500萬英畝，但也有一些研報認為種植面積可能僅小幅增加至8050萬英畝。
圖3為美國CBOT大豆玉米比
圖4為美國大豆月度壓榨量
我們認為，貿(mào)易問題隨時可能反復，沒有專項補貼的農(nóng)民對大規(guī)模擴張面積是存有疑慮的。圖3為美國CBOT大豆玉米價格比值周度對比。其中第5周至第9周的比值尤為關(guān)鍵，2月、10月是美國農(nóng)業(yè)保險價格的采集月份，2月和10月大豆、玉米平均收盤價較高的那個將作為理賠的執(zhí)行價格。從圖3能看出2月大豆玉米價格比值并不高，僅僅比2012年和2013年高，處于近年來的較低水平，將有利于玉米種植面積的增加，但不利于大豆面積增加。因此，面對尚不確定的貿(mào)易前景、較低的大豆玉米比，美國新年度大豆種植擴張可能不如市場普遍預期。
從美國內(nèi)需來看，大豆壓榨量持續(xù)保持高位，圖4為NOPA公布的全美大豆壓榨月度量(千蒲式耳)，2019年至今月度壓榨量同比持續(xù)高位水平，美豆壓榨需求旺盛。
總體上，巴西南部出現(xiàn)少雨高溫天氣，但全巴大豆生長狀態(tài)無憂，產(chǎn)量預估1.24億噸；阿根廷未來一周繼續(xù)少雨高溫，未來兩周預報有分歧，今年要實現(xiàn)預期的5500萬噸產(chǎn)量難度極大。美國農(nóng)民種植面積因不確定的貿(mào)易前景和較低的大豆玉米比可能低于預期的8500萬英畝，美國大豆壓榨需求保持旺盛，尤其是阿根廷加高關(guān)稅之后更有利于美國大豆壓榨。后期CBOT大豆價格走勢更多決定于我國采購的進度，如果我國對采購進行拖延，大豆價格可能持續(xù)振蕩格局；如果我國快速兌現(xiàn)承諾，大豆價格將受到強力支撐。
豆粕現(xiàn)貨價格上漲還需美豆帶動
國內(nèi)豆粕需求主力驅(qū)動來自三個方面：肉雞、蛋雞、生豬。
圖5為全國白羽肉雞父母代雞存欄
圖6為全國蛋雞存欄數(shù)
圖7為全國蛋雞補欄走勢
目前，肉雞、蛋雞存欄數(shù)量較高，蛋雞補欄持續(xù)處于高位水平，肉雞補欄受疫情影響短期受到壓制，但父母代產(chǎn)能處于高位，后期商品代存欄有望保持較高水平。因此，禽料消費3月短暫受制，后期保持高位水平問題不大。
國家政策大力支持生豬產(chǎn)能回復，政策在逐漸加碼。從2019年10月至2020年1月，全國能繁母豬存欄環(huán)比連續(xù)4個月增長，分別增加2.2%、4%、0.6%、1.2%，因此后期生豬存欄恢復值得期待。但是其中還是存在變數(shù)的，因為當前三元母豬PSY不高，母豬流產(chǎn)率較高等問題比較突出，因此生豬恢復情況還需要繼續(xù)跟蹤觀察。
從供需基本面來看，南美豐產(chǎn)、阿根廷存不確定性、美國種植面積可能小于預期、美國內(nèi)需旺盛、國內(nèi)禽料消費保持高位、生豬政策持續(xù)加碼等因素疊加，豆粕價格大幅下跌的概率較小，但要上漲阻力很大，用期貨進行風險對沖的難度不小，用期權(quán)工具來為企業(yè)對沖風險則要有效得多。
根據(jù)前文的基本面分析，豆粕三四月現(xiàn)貨價格下跌的可能性較小，但價格要上漲需要美豆上漲的帶動，美豆上漲要看國內(nèi)企業(yè)的采購節(jié)奏，如果采購往后拖延，則振蕩行情將持續(xù)，豆粕采購企業(yè)將面臨未知的價格上漲風險，更簡單一點的說法則是：不看跌，隨時可能上漲。針對此判斷，我們設(shè)計了如下采購和風險對沖方案。本方案涉及三種工具的使用：基差合同、期貨點價、期權(quán)。
1。基差合同采購。根據(jù)企業(yè)實際情況鎖定未來三個月用量60%—80%的基差采購合同，剩余20%—40%采用隨用隨買的一口價合同采購模式，目的是鎖定大部分采購量，將風險敞口下降至較低水平。
2。在基差合同采購完畢后，擇機進行期貨點價，點價應(yīng)在企業(yè)開設(shè)的期貨賬戶上進行，執(zhí)行合同時進行轉(zhuǎn)單操作。
3。賣出看跌期權(quán)進一步降低對沖成本。賣出數(shù)量為用量的20%—40%。分兩部分賣出，3月用量賣出5月平值看跌，四五月用量賣9月虛值看跌期權(quán)。具體分析如下：
圖8為賣出豆粕05合約平值看跌期權(quán)分析(sell m2005-P-2700)
圖8為賣出豆粕2005合約平值看跌期權(quán)分析。5月合約的期權(quán)到期日較短，3月供給端難以寬松，賣平值看跌即可，賣出行權(quán)價2700的看跌期權(quán)，損益點位2661元/噸，相對當前的市場價，可以節(jié)省采購成本。
圖9為賣出豆粕09合約虛值看跌期權(quán)分析(sell m2009-P-2700)
圖9為賣出豆粕2009合約虛值看跌期權(quán)分析。9月合約期權(quán)到期日較長，賣出虛一檔看跌可以提高容錯率，賣出行權(quán)價2700的看跌期權(quán)，損益點位2628元/噸。