2013年巴菲特致股東的信（連載）
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各位伯克希爾•哈撒韋公司股東：
伯克希爾公司凈資產在2013年度增長了342億美元。這是在沖減了18億當期損益之后的增長數據——這筆沖減是由于我們收購Marmon和Iscar公司的少數股東權益而產生的，實際在經濟上是毫無意義的，后面我將會進行解釋。沖減掉這些當期損益之后，我們公司的A股和B股（相當于A股的1/1500）的每股凈資產在2012年都增長了18.2%。過去49年期間（也就是說從現在的管理層接管公司開始至今），每股凈資產從19美元增長到了134,973美元，每年復合增長率為19.7%。
(這份年報中所說的每股數據均指A股。B股每股數據是A股每股數據的1/1500。)
在這封信封面那頁上，我們展示了我們的長期業績衡量標準：伯克希爾每股凈值年度增幅與標普500指數年度增幅的對比。當然真正重要的是每股內在價值。可是內在價值是一個主觀估計的數據，而賬面價值作為一個粗略的追蹤指標是十分有用的。（關于內在價值更詳細的討論，詳見年報中“與股東相關的企業基本原則”，在年報103頁到108頁。我們強烈要求所有新股東和潛在股東仔細閱讀這一部分內容。）
正如我長期以來一直告訴大家的那樣，伯克希爾的內在價值遠遠超過其賬面價值。不僅如此，內在價值和賬面價值的差距最近幾年變得越來越大。這正是為什么我們在2012年決定授權公司回購股份的價格為賬面價值的120%是十分明智的。按照這個價格水平回購股份有利于繼續持股的股東，因為每股內在價值比賬面價值的120%還要高出一定的幅度。可是在2013年我們并沒有進行回購股票，因為股價并沒有降低到賬面凈值的120%以下。如果將來股價下降到賬面價值的120%以下。我們將會積極回購股票。
查理•芒格是伯克希爾公司的副董事長，也是我的合作搭檔，我和芒格相信，在市場下跌和溫和上升的年份，伯克希爾公司的賬面價值和內在價值都將持續戰勝標普500指數。但是在市場強勁上漲的年份，我們預期會跑輸市場，就像2013年度就是這樣。在我們接管伯克希爾公司以來過去這49個年度，我們有10個年度跑輸市場，我們跑輸市場的所有這10個年度里，除了1年之外，標普500指數漲幅都超過15%。
在從2007年底到2013年底這五年的股票市場循環期間，我們戰勝了標普500指數。在未來年份的股票市場循環期間，我們希望能夠再次戰勝標普500指數。如果我們沒能做到，就對不起公司付給我們的這份工資。畢竟你們只要持有一份指數基金，就可以確保得到和指數漲幅相同的業績。
年度回顧
在經營層面，幾乎可以說，我們去年做的所有事情結果都很好，在某些方面，可以說非常好。讓我們來看看：
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而且，通過收購亨氏公司，我們創造了一種合伙收購模式，將來伯克希爾公司進行這樣大規模的收購時也許可以使用。我們和3G資本公司的投資者形成了合伙收購團隊。3G資本公司由我的朋友Jorge Paulo Lemann領導。他的天才能干的合作搭檔是亨氏公司新任CEO Bernardo Hees和董事長Alex Behring，這兩人負責管理公司業務運營。
伯克希爾公司是融資合伙人。作為這個角色，我們購買了亨氏公司80億美元優先股，息票年利率為9%，還附有其他條款如把優先股年收益率提高到12%左右。伯克希爾公司和亨氏公司分別購買了亨氏公司一半股份，各自支付42.5億美元。
盡管這是我們這次收購亨氏公司有些類似于一種私募股權投資交易，二者之間卻有一種重大的區別：伯克希爾公司所收購的股票一股也不打算賣出。相反，我們想要的買入更多股票，這種情況將來可能會發生：某些3G資本的投資者將來可能部分或全部賣出他們持有的亨氏公司股票，這個時候我們可能會乘機買入增加持股。伯克希爾公司和3G資本公司可以決定，在將來某個時點，如果對雙方都是有利的，我們將把自己持有的優先股轉換為普通股(按照轉換之時合適的股票估值水平)。
我們這個合伙團隊在2013年7月接管了亨氏公司，到目前為止，經營業績十分令人鼓舞。可是，亨氏公司的收益中能反映在我們伯克希爾公司2013年報上的部分很少，因為這次收購以及后來的重組發生一次性沖銷合計高達130億美元，亨氏公司2014年度給我們貢獻的盈利將會有大幅度增長。
加上亨氏公司，現在伯克希爾公司擁有8個半公司，如果獨立核算，都可以列入財富雜志世界五百強企業。將來我們只需要再收購其余491個半世界500強企業就夠了。
我們下屬的中美能源公司，以56億美元整體收購了內華達能源公司。內華達能源公司為內華達州88%的居民提供電力服務。這筆收購可以很好地融入我們現有的電力公用事業服務體系，并為我們在再生能源方面進行大型投資提供很多機會。內華達能源將來肯定不會是中美能源的最大一筆收購。
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這五家公司中，只有中美能源是伯克希爾公司在九年之前收購的，當時稅前利潤只有3.93億美元。后來我們收購了五家中的其他三家公司，全部是以現金支付。在收購第五家就是伯靈頓北方鐵路公司時，約70%是以現金支付，其余30%是以增發新股支付，這使得我們發行在外的股份增加了6.1%。在過去9年期間，這5家公司為伯克希爾公司創造了104億美元利潤，而與此同時我們的股份只稀釋了很小一部分。這樣就滿足了我們的目標：不是簡單地取得整體業績的增長，而是要取得每股業績的增長。
如果美國經濟在2014年度繼續轉好，我們可以預測，我們這五虎上將企業的業績將會繼續提升，稅前利潤可能會增加十億美元左右。
●我們下屬另外幾十家，在2013年度獲得了47億美元的稅前利潤了，比2012年度增加了8億美元。我們也期望他們在2014年度實現更大的利潤增長。
●伯克希爾公司的保險業務規模巨大，在2013年度再度實現了承保盈利，這使得我們連續實現承保利潤的年份累計達到了11年。2013年度伯克希爾公司的保險浮存金也繼續增長。保險浮存金，并不屬于我們，但是我們可以使用這筆資金進行投資，為公司創造利潤。在過去11年期間，我們的保險浮存金從410億美元增長到了770億美元。同樣是在過去十年期間，我們的承保利潤在稅前累計達到了220億美元，其中包括2013年度實現的30億美元的承保利潤。所有這些保險業務的輝煌業績都起源于我們在1967年以860萬美元收購了國民財險公司。
我們現在旗下擁有范圍廣泛種類很多的優秀保險公司。其中最著名的是GEICO保險公司，我們在1995年整個收購了這家汽車保險公司，在此之前我們很多年都一直持有其一部分股權。GEICO公司1996年在美國汽車保險公司中排名第七，現在2013年的排名超過了Allstate保險公司，上升到第二。GEICO公司取得如此驚人成長的原因非常簡單：價格更低,服務可靠。只要撥打電話，1-800-847-7536或者登錄網站Geico.com，看看你是不是也能也能縮減你的保險開支，就能給自己節省一大筆錢。省下來的錢一定要來購買伯克希爾公司旗下其他產品哦。
●在我和芒格尋找大象一樣的企業收購目標時，我們很多下屬子公司定期進行補強型收購，收購了很多小兔子一樣的企業。2013年，簽訂了25項這為補強型收購協議，估計總體收購金額為31億美元。這些收購交易規模從190萬美元到110億美元不等。
我和芒格鼓勵下屬公司進行這樣的收購交易。他們把這些資本運用于收購與我們現有業務十分適應的企業，而且收購過來的企業將由我們的下屬公司的專業經理人進行管理。他們做這些補強型收購，既不需要我和芒格兩人去做更多的工作，又能為各股東帶來更多的盈利。未來的年份里我們將會進行更多這樣的補強型收購交易。總體而言這些收購對公司而言是有意義的。
●2013年我們投資35億美元，做了兩筆屬于最確定無疑的補強型收購：Marmon公司和Iscar公司是兩家非常杰出的企業，我們過去收購了大部分股權，已經擁有了控制權，2013年我們又收購了其余的股權，從而100%持股。2008年我們收購大部分股權獲得了Marmon公司的控制權，2013年我們又收購了其余的股權，這讓我們獲得了這家公司百分之百的股權。2006年我們收購獲得了Iscar公司的控制權，Wertheimer家族保留了其余20%的股份，2013年他們選擇行使賣出期權，將其保留的股份全部出售給我們。
這些收購合并在一起，將會為我們現有的盈利能力增加3億美元的稅前利潤，同時給我們帶來8億美元的現金。會計準則要求我們，核算入賬的收購成本比我們實際支付的金額減少了18億美元，這樣的會計處理就減少了伯克希爾公司的賬面價值。（這筆費用用于“超過賬面價值的資本溢價”（capital in excess of par value）；你得自己想明白這是什么意思。）這些會計準則和我在2012年度致股東的信中描述的那些會計準則同樣荒謬。正是這樣稀奇古怪的會計處理，馬上就讓我們伯克希爾公司內在價值超越賬面價值的金額增加了18億美元。
●我們下屬公司在廠房設備上的資本支出，在2013年度達到了創紀錄的110億美元，相當于折舊費用支出的兩倍。這筆資金中約89%投資于美國本土。盡管我們也在海外進行投資，但我們投資機會的主礦脈是在美國本土。
●大多數股票投資經理人發現，在2013年度想要戰勝標普500指數簡直是根本不可能完全的任務。但是我們的兩位投資經理人Todd Combs和Ted Weschler卻輕松戰勝了市場。他們兩個現在每人負責的投資組合規模超過70億美元。這是他們靠自己的業績賺來的機會。
我必須再一次坦白承認，我手下這兩位投資經理人的業績，都比我本人強。（芒格說我應該加上一句“強太多了”）。如果以后這樣的業績比較繼續讓我丟人現眼，那么我將毫無選擇，只能以后在閉口不談他們倆的業績。
Todd Combs和Ted Weschler在幾個和他們的投資組合管理行為無關的活動上，也為各位伯克希爾公司股東創造了很大的價值。他們的貢獻只是剛剛開始：他們兩個人血管里都流淌著伯克希爾的血液。
●把我們最近收購的亨氏公司計算在內，伯克希爾公司在2013年底雇用的員工總數達到了創紀錄的330745人，比去年增加了42,283人。我必須承認，增加的員工人數中，包括我們在奧馬哈的公司總部增加的一名員工。（不要為此感到恐慌：公司總部所有員工還可以寬寬松松坐在同一個樓層里辦公。）
●伯克希爾公司前4大重倉股是：美國運通，可口可樂，IBM，富國銀行。2013年我們在這四家公司的持股比例，都有所增長。我們增持了富國銀行的股票，持股比例從2012年底的8.7%增長到了2013年度的9.2%，我們增持了IBM公司的股票，持股比例從2012年底的6.0%增長到了2013年度的6.3%。與此同時，可口可樂公司和美國運通回購股份也提高了我們的持股比例。我們在可口可樂公司的持股比例從8.9%增長到9.1%，我們在美國運通公司的持股比例從13.7%提高到14.2%。如果你覺得，持股比例提高千分之一根本不重要，那么請你進行下面的計算：對于這四家公司總體而言，我們伯克希爾公司的持股比例每增加千分之一，享有這四家公司的年度利潤相應會增加5000萬美元。
這四家公司擁有卓越出眾的業務，又有非常能干并且一切從股東利潤出發的經理人負責經營管理。在伯克希爾公司，我們更加偏愛擁有一家極其優秀的企業的部分股權，雖然達不到具有控制權但持股比例相當高的，這種部分持股優秀的企業遠遠勝過百分之百控股一家平庸企業；擁有世上最大的鉆石希望之星的一小部分所有權，勝過擁有一顆人造鉆石的百分之百所有權。
按照我們在2013年底的持股比例，我們享有這前四大重倉股公司2013年度利潤的合計金額高達44億美元。在我們報告給各位股東的利潤中，只包括我們收到的現金股利——2013年度約為14億美元。但是千萬不要搞錯，我們沒有報告給大家的來自于這四家公司的30億美元未分配利潤，和伯克希爾所報告的利潤相比，一塊錢未分配利潤和我們報告的一塊錢利潤相比，實際價值不差一分一毫。
這四家公司所保留的未分配利潤，經常用來回購他們自己公司的股份，這個舉動將會提高我們的持股比例，而相應增加我們享有這些公司未來盈利的比例，而且同時為這些企業抓住發展機會提供資金，后來的結果表明抓住這些機會對公司是有利的。所有這些讓我們預期，這四家公司的每股收益長期將會大幅增長。如果確實如此，伯克希爾公司收到的現金股利將會相應大幅增長，更加重要的，我們在這4只股票上的未實現投資收益也會相應大幅增長。（我們這前四大重倉股的未實現投資收益在2013年底已經累計達到了39億美元。）
大部分企業的收購目標只限于自己能夠經營管理的企業，而我們愿意在非控制型企業中進行大規模的被動投資，這讓我們在資本配置上具有很大的靈活性，相比之下，我們具有相當大的優勢。伍迪艾倫有句話，很好地說明了這一點：“雙性戀的優勢是，周末約會成功的概率提高了一倍，”同樣的道理，我們既喜歡直接經營企業，也喜歡被動投資，這讓我們無休無止噴涌而來的現金得到合理運用的機會，增加了一倍。
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在2009年后期，在經濟大衰退的一片黑暗之中，我們達成協議收購伯靈頓北方鐵路公司，這是伯克希爾公司歷史上最大一筆收購。當時我把這筆交易形容為“對美國未來經濟發展前景的孤注一擲式賭博。”
這種大賭注對我們來說并不新奇：從巴菲特合伙公司在1965年收購獲得伯克希爾公司控制權以來，我們多次押上過這樣的大賭注。當然我們這樣做也有很好的理由。我和芒格總是認為，“賭”美國經濟越來越繁榮，這非常接近賭一件確定無疑肯定能實現的事情。
事實上，過去237年押注看衰美國的人有誰曾經得到過好處呢？把我們美國現在的情況和237年前的1776年的情況相比較，你會揉著自己的眼睛，驚奇地簡直不敢相信，美國的發展進步如此巨大。深深植入我們市場經濟的動力，將會繼續發揮它的神奇魔力。美國的好日子還在前面等著我們。
有這股順風在后面推動著我們，我和芒格希望，通過做好以下五個方面的工作，進一步提高伯克希爾公司的每股內在價值：（1）持續不斷地提高我們很多下屬公司的基本盈利能力；（2）通過補強型收購進一步提高他們的盈利；（3）從我們所投資持股的上市公司獲益；（4）在機會合適時以相當低于內在價值的折扣價格回購伯克希爾公司的股份；（5）偶爾進行大規模收購。在非常罕見的情況下，如果需要的話，我們也會發行伯克希爾公司的新股，以努力為各位股東實現價值最大化。
這些建筑構件都放置在一個巖石般堅固的基礎之上。從今往后100年，伯靈頓北方鐵路公司和中煤能源公司，將會繼續在美國經濟中扮演重要角色。保險公司仍將繼續伴隨企業和個人一起成長的不可或缺的重要伙伴，沒有一家公司比伯克希爾公司在保險業務上投入更多的人力和財力資源。
另外我們將總是保持超一流的財務實力，在業務經營上至少保持200億美元現金等價物，絕對不會承擔數量巨大的短期還款責任。正如我們以上所看到的這些優勢和其他優勢，我和芒格都和各位一樣非常看好伯克希爾公司的未來發展前景。各位股東委托我們來管理這樣一家優秀的公司，我們感到非常幸運。
內在價值
盡管我和芒格對內在價值談論過很多，但是我們并不能告訴你伯克希爾公司股票內在價值的準確數據（事實上我們也不知道其他任何一只股票的內在價值準確數據。）不過，在我們2010年的年報中我們提出了三個因素，其中一個定定性因素，兩個是定量因素，我們認為，這三個因素對與合理估計伯克希爾公司內在價值來說非常關鍵。我們把相關討論的內容完整復制在本年報109頁到111頁。
這里我們對其中兩個定量因素的數據進行更新：在2003年，很多小公司每股投資增長了13.6%，達到了129,253美元；我們來自于保險和投資之外其他業務的稅前營業利潤增長了12.8%，達到了每股9,116美元。
從1970年到2013年，我們的每股投資年復合增長率為19.3%，我們的非保險非投資業務稅前營業利潤年復合增長率為20.6%。同樣是在過去這43年，我們伯克希爾公司股票價格的年復合增長率非常非常接近于這兩個價值衡量指標。我和芒格很愿意看到我們的股價和內在價值能夠雙雙增長，但是我們將把絕大部分時間精力強烈專注于提高我們的營業利潤。
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現在，讓我們開始檢視我們旗下四大板塊業務。由于各類業務之間資產負債表和利潤表的特點差異巨大，把它們混在一起就會妨礙分析。因此我們把它們分成四個獨立的企業，我和芒格就是這樣看待這些業務的（盡管把所有這些不同部門的信息放在同一個地方具有重要和持久的優勢）。我們的目標是，每個股東提供重要的信息，我們選擇信息披露的標準是，如果我們的位置你互換，你們是向股東匯報的企業經理人，我們是平時不參與企業經營的股東，那么我，我們想要看到什么信息。（但是別期望從我們這里得到任何投資的好主意！）
保險業務
“我們對保險公司進行投資的舉動表明，我們第一次邁出了重大一步，努力獲得一個更加多元化的盈利能力基礎。”
——1967年年報
我們首先來看保險行業，這是伯克希爾公司的核心業務，也是發展引擎，一直持續推動著我們公司的擴張，從我們1月6000的年報披露以來至今持續不停。
財險公司預先接受保險費，在事后支付索賠。在極端情況下，例如某些工人的事故引發的理賠，實際支付期限會延續長達幾十年。這種“先收錢后賠付”的模式讓財險公司能夠持有巨額的現金，我們稱其為“浮存金”，這些浮存金并不屬于我們，最終將會進入別人的口袋里。在持有期間保險公司可以用這些浮存金進行投資，為自己賺取投資收益。盡管從個體而言保單和理賠來來去去，但總體而言一家保險公司持有的浮存金的總額相對保費收入的總額的比例卻非常穩定。因此，隨著我們保險業務的增長，我們持有的浮存金也相應增長。我們過去增長的情況如何呢？請看下表：
年份
1970
1980
1990
2000
2010
2013
但是想要保險浮存金取得更多的成長，將會十分困難。有利的因素是，GEICO公司的浮存金幾乎可以肯定將會繼續增長。但是在Nationally Indemnity的再保險部門，我們有一些保險合同會流失掉，這些合同帶來的浮存金自然也會流失掉。如果我們未來某個時間確實出現了浮存金的下降，那它會是非常緩慢的下降——任何一個年份最多不會超過3%。我們簽訂的保險合同的特點是，絕對不會讓我們馬上急需賠付大量資金，金額遠遠大于我們現有的現金資源。（在這個方面財險公司和某些類型的壽險公司就重大的不同。）
如果我們的保費收入超過我們的費用支出和最終理賠損失之和，在財務報表上就會體現為承保利潤，再加上我們用保險浮存金進行投資所產生的投資收益。當我們賺取到了承保利潤時，我們就能夠享受到零成本使用資金的好處，比這更好的情況是，我們持有這些資金不但不用為此支付任何成本還能收取費用。
不幸的是，所有保險公司都希望能夠取得如此美妙的結果，因此導致了激烈的競爭，在絕大多數年份里競爭如此激烈，以至于財產及意外險行業整體而言出現了相當大的承保虧損。例如，StateFarm到目前為止是美國規模最大的保險公司，而且一直經營管理良好，但是截止到2012年在12年期間卻有9年發生承保虧損。（這家公司2013年的財務數據尚未公布。）動態競爭機制幾乎可以保證，盡管所有保險公司都享有保險浮存金帶來的投資收益，但是整個保險行業將會繼續延續令人難堪的歷史記錄，盈利水平相對其他行業低得多。
正如我們在第一部分所說的那樣，我們已經連續11年實現了承保利潤，在這11年期間我們賺取的稅前利潤累計為220億美元。展望未來，我相信我們會在大部分年份里能夠繼續實現承保利潤。做到這一點是我們所有保險公司的經理人每天工作最為關注的重點，他們都知道盡管保險浮存金是很有價值的，但是糟糕的承保業績會淹死保險公司。
那么，這些非常吸引人的保險浮存金會如何影響內在價值的估算？在計算伯克希爾公司的賬面價值時，我們的浮存金全部作為負債進行扣減，就像我們必須明天就償還而且再也不能重新借到同樣多的負債一樣對待。但是，用這種方式來看待浮存金是不正確的，相反應該把浮存金看作是一筆不斷滾動的資金。每天我們支付老的保險理賠，2013年我們支付了177美元給超過五百萬份保險理賠，這就減少了你。但是同樣可以確定的是我們每天都在簽訂新的保單，收取保費，增加我們的保險浮存金。如果浮存金既能夠是無成本的，又能夠是長期持續的，那么這筆負債的真正價值就遠遠低于會計報表上負債的賬面價值。
一個部分抵消了這筆過于高估的負債的因素是歸屬于我們保險企業的155億美元“商譽”資產，它們在財務報表上作為一項資產包含在賬面價值之中。實際上，這種會計商譽只是代表我們為我們的保險業務創造浮存金的高超能力所支付的價格。可是商譽的歷史成本和它的真實價值并沒有任何聯系。如果一家保險企業持續發生了巨額承保虧損，那么不管賬面記錄的商譽原始成本是多少，這些商譽資產都應該說是毫無價值。
幸運的是，伯克希爾旗下的保險公司并非如此。我和芒格相信，我們旗下保險企業的商譽的經濟價值，也就是我們愿意為購買創造同樣品質的浮存金所支付的價格，肯定遠遠超過其歷史入賬價值。我們的浮存金的巨大價值，是我們為什么相信伯克希爾公司的內在企業價值大幅超過其賬面價值的一個原因，而且是一個重大的原因。
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而伯克希爾公司保險業務能夠卓越出眾，唯一的原因是我們擁有一些特別厲害的超級明星經理人，管理公司業務高度遵守紀律，這些保險公司具有強大的而且難以復制的業務模式。下面讓我來給你談談我們旗下幾家主要保險企業。
按照浮存金的規模排序，排名第一的是伯克希爾再保集團（the Berkshire Hathaway Reinsurance Group），由阿吉特（Ajit Jain）負責。阿吉特能夠為那些其它任何人沒有意愿或者沒有資本實力來承擔的風險提供保險。他對保險業務的經營管理融和了能力、速度、果斷、還有最最重要的就是頭腦，而他融和以上因素的方式在保險行業里獨一無二。但是他絕對不會把伯克希爾公司置于與我們擁有的資源不相匹配的過高風險之上。事實上，在回避風險上，我們遠遠要比大多數大型保險公司更加保守。例如，如果發生一些超級巨災而導致整個保險行業遭受高達2500億美元的損失——這相當于保險行業上歷史最大損失的三倍，而伯克希爾公司整體而言在這樣的年份不但不會發生虧損還可能有相當大的盈利，這是因為我們公司有多種多樣的盈利來源。我們將會繼續淹沒在現金的大海里，尋找如果巨災導致市場進入巨大震動而出現的大機會。所有其它主要大型保險公司和再保險公司都將會發生巨額虧損，有些保險公司甚至會面臨破產。
從1985年起步開始到2011年，阿吉特創造出了一個大型保險公司，擁有350億美元浮存金，還實現了的累計承保利潤，這是一個沒有其他任何一家保險公司的CEO可以相媲美的成就。他因此而為伯克希爾公司增加了數十億美元的價值。阿吉特的大腦簡直是一個創意工廠，總是尋找新的業務產品線，增加到他現在已經種類繁多的保險業務之中。
2013年7月刊，阿吉特組建了伯克希爾特殊保險公司（Berkshire Hathaway Specialty Insurance(“BHSI”)），試探性邁出了第一步。這次嘗試，把我們帶入了商業保險業務，全美國的主要保險經紀人接受和公司風險經理人馬上接受了我們。這些專業人士認識到，沒有其他任何一家保險公司的財務實力能夠比得上伯克希爾公司，這樣能夠保證，即使是他們很多年以后提出的合法索賠，我們也會迅速并且完整的支付賠款。
BHSI由Peter Eastwood領導，他是一位很有經驗的承保人，在保險行業普遍受到新區。彼得已經組建了一個令人吃驚的團隊，為很多世界500強大企業承保過大量的業務，也為很多規模較小的企業承保過很多業務。BHSI將會成為伯克希爾公司的重要資產，在未來幾年創造數十億元的保費收入。各位股東在今年的股東大會上看到彼得，一定要給他來一個伯克希爾式的招呼。
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我們旗下還有另外一家實力強大的保險公司就是通用再保（General Re），由泰德•蒙特羅斯（Tad Montross）負責管理。
從根本上講，一家穩健的保險公司在業務運營上需要堅持四大鐵律：第一，了解所有可能會導致理賠損失的風險暴露；第二，保守評估任何風險暴露實際導致損失的概率以及如果導致損失要賠付的成本支出是多少。（3）合理制定收取的保費收入水平，以保證扣除預期賠付損失成本和運營費用支出之后平均而言還能產生一定的盈利。（4）如果不能收取適當的保費收入寧愿選擇放棄離場。
許多保險公司可以通過前三條鐵律的考驗，但在第四關遭受失敗。當其它競爭對手非常急切承保不合適的保單時，他們明明知道不應該做，可就是無法轉身離開。有句老話說：“其他人都在這么干，所以我們也必須這么干”，這句話解釋了任何一個行業出現問題的根源，但是對于保險行業來說最為貼切。
泰德一直嚴格遵守全部四條保險鐵律，這也反映在他的經營業績上。在他的領導下，通用再保持有的巨額浮存金成本比無成本還要低。我們希望未來他能夠繼續保持這樣的平均水平。我們特別是對通用再保的國際人壽再保險業務充滿熱情期待，從1998年我們收購這家公司以來，這項業務持續保持增長并且持續保持盈利。
大家都還記得，就在我們收購通用再保不久，這家公司就陷入了一堆問題，引發很多評論人士包括我在內都認為我這次收購犯了一個巨大錯誤。這種日子已經一去不復返了。通用再保險現在是一顆寶石。
最后要談的保險公司是GEICO，63年前20歲的我投資這家保險公司，從此開始領悟真正的投資之道。GEICO公司現在由托尼•奈斯利（Tony Nicely）負責管理，他18歲加入公司，到2013年已經為公司服務了整整52年。1993年托尼成為一個公司的CEO，從此這家公司一直在高高的飛翔。
1951年我第一次了解這個公司的時候，我給驚呆了，這家公司享有巨大的成本有優勢，相對而言保險行業的巨頭們都背負著沉重的成本支出負擔。GEICO公司經營上的高效率，一直持續保持到今天，是公司最重要的資產。沒有人喜歡購買汽車保險，但是幾乎每個人都喜歡開車。對于大多數家庭來說，必須給汽車上的保險，是一筆重要的開支，能夠節省保險費對于他們來說很有意義。只有一家低成本的保險公司才能做到這一點。
GEICO公司之所以能夠一年接一年的吞食市場份額，成本優勢是最重要的一個因素。GEICO公司的低成本優勢創造了一個護城河，而且是一個人，可以持續保持很久的護城河，讓競爭對手無法跨越。與此同時，我們的吉祥物小蜥蜴繼續告訴美國人，GEICO保險公司如何能夠幫助他們節省一大筆錢。由于我們最近進一步降低運營成本，他講的故事能夠變得更加令人信服。
1995年我們只有給客戶公司一半的股權，在1995年我們又收購了另外一半股權，我們支付的收購價格超過我們收購得到的凈有形資產14億美元，這就在我們賬上形成了一筆“商譽”，而且將永久不變的保留在我們賬上。隨著GEICO公司業務的增長，這家公司真正的經濟商譽也在不斷的增長。我相信，公司的經濟商譽價值現在接近200億美元。
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除了以上所說的三家大型保險公司以外，我們旗下還有一群規模較小的保險公司，其中大多數是在保險世界中一些奇異的角落里做著自己的業務。總體而言，他們持續實現承保利潤。此外，正如下面的表格所示，它們還為我們提供了規模相當大的浮存金。我和芒格把這些保險公司及其經理人們視若珍寶。
保險公司
BHReinsurance
GeneralRe
GEICO
OtherPrimary
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簡單地說，保險賣的是承諾。客戶現在支付現金給保險公司，而保險公司承諾，將來如果某一個事件發生的話，就支付現金給客戶。
有時過了好幾十年這種程度，不會進行檢驗。（想一下那些自己二十多歲時購買的人壽保險。）因此，保險公司支付賠款的能力和意愿非常重要，尤其是當付款的時間來臨之時經濟情況普遍變得一團糟的時候。
伯克希爾公司的承諾無人可比，全球規模最大經驗最豐富的保險公司的行動已經證實了這一點，其中一些保險公司想把他們自己從特別巨大，而且期限特別長的賠付義務中，解脫出來，尤其適合那些和石棉傷害相關的索賠。也就是說這些保險公司想把他們的保險責任“分保”給一家再保險公司。可是如果選擇了錯誤的再保險人，過了一段時間證明這家再保險人，在財務上嚴重受困，或者是一家糟糕的行動者，那么承保責任將會重新回到原保險自己懷里讓其深陷危險之中。
幾乎沒有例外的是，全球最大的保險公司，都向伯克希爾公司尋求幫助，事實上，在有史以來最大的一筆再保險交易中，勞埃德保險公司在2007年，轉讓給我們他們在1993年之前簽訂的保單所產生的幾千個已知的保險索賠，以及未來時間肯定會產生的現在未知的但是肯定數量巨大的保險索賠。（是的，我們將接受今后幾十年里為在1993年之前發生的事件進行的保險索賠。）
和勞埃德保險公司的交易導致伯克希爾公司最終賠付的金額，現在并不清楚。但是可以確定的是，伯克希爾將會支付所有真實的索賠，按照我們的保單賠款上限是150億美元。勞埃德保險公司和伯克希爾公司簽訂了這個協議，有一種非常舒服的感覺，其他任何一家保險公司的承諾，都不會給他們這種感覺。現在負責勞埃德理賠的CEO說的最好：“勞埃德原來的保險人希望能夠舒舒服服的睡覺，我們想我們已經給他們購買了全世界最好的床墊。”
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伯克希爾公司擁有各種偉大的經理人，最強大的財務實力，多種多樣的擁有寬廣護城河的業務模式，從而成為保險世界競爭優勢獨一無二的一家保險公司。這種綜合性競爭優勢，對于伯克希爾股東來說是一筆價值巨大的資產，隨著時間的推移，這筆資產將會變的更有價值。
“盡管在公用事業行業有很多監管上的限制性規定，但是還有可能的是，我們將會進一步追加更多投資。如果我們這樣做的話，所涉及到的金額將會是巨大的。”
——1991年年報
我們擁有兩家規模非常龐大的企業，BNSF（伯靈頓北方圣塔菲鐵路公司）和中美能源（MidAmerican Energy），他們具有一些非常重要的共同特點，使得他們我們旗下其他眾多企業完全不同。因此，我們在這封信里把他們單獨列為一個板塊，而且在我們GAAP財務報表中也把他們兩家的合并財務數據單獨列報。
這兩家公司的一個共同關鍵特點是，他們要投入規模巨大的資金，建設生命周期很長且受到政府管制的資產，其中部分資金來自于巨額長期債務融資，這些債務并非由伯克希爾公司擔保。這兩家公司并不需要我們伯克希爾公司的信用擔保，因為它們具有強大的盈利能力，使得它們即使是在特別糟糕的商業環境下，也能夠完全滿足支付利息的資金需求。在2013年BNSF的利息保障系數高達9.6倍。（我們對利息保障倍數的定義是稅前利潤/利息費用，而不是EBITDA(息稅前利潤)/利息費用，我們認為后面這個指標雖然普遍運用，但是嚴重的缺陷。）
同時，在中美能源公司，兩個因素確保了這家公司在所有環境下都具有完全償付債務的能力：第一個因素是所有公用事業公司來說都是相同的，就是具有可以抵抗經濟衰退的穩定盈利，這是由于這些公用事業公司獨家提供必需性服務。第二個因素是很少有其他公用事業公司可以享有的，就說我們擁有非常多種多樣各不相同的盈利來源，使得我們能夠避免受到任何單獨一家監管機構的管制而遭受嚴重打擊。現在，加上我們最近收購的內華達州能源，中煤能源的盈利基礎已經變得更加廣泛，這種特別的優勢，再加上擁有伯克希爾公司這個企業所有人，使得中美能源以及其下屬的公共事業子公司可以顯著降低他們的負債成本，這種優勢讓我們也讓我們的客戶從中受益。
每天，我們這兩家下屬公司都在不斷驅動美國經濟增長：
●BNSF承擔了美國城際貨運總量的15%（以噸公里計算），城際貨運總量包括卡車運輸、鐵路運輸、水運、空運和管理運輸。實際上，BNSF承擔的貨物運輸噸公里總數高于所有其它運輸公司，如果說鐵路是我們經濟的血液循環系統。而BNSF公司的鐵路就是最重要的大動脈。2013年BNSF排名第一的地位得到進一步的增強。
BNSF和所有鐵路公司一樣，還以一種極其節約能源和環境友好的方式來運輸貨物，它用火車把一噸貨物運輸500英里只需耗用1加侖柴油。而用卡車完成同樣的運輸工作所耗用的柴油是火車的4倍。
●中美洲能源旗下的電力公司為美國10個州受到監管的零售客戶提供服務。沒有一家公用事業公司比中美洲服務的州數更多。另外，我們在再生能源發電上是領導者：9年前我們從零開始，到2012年我們已經發展到占有全美風力發電量的7%，將來我們的占比會更大。我們在全美太陽能發電量中占的比例占的比例更高，盡管我們的大部分太陽能發電項目還在建設之中。
中美能源之所以能夠做出這些投資，是因為它保留了所有的利潤不做分配。這里有一個極少有人知道的事實：2013年中煤能源保留未分配的利潤金額，到現在為止，超過其他任何一家電力公司。我們和我們的監管機構認為這一點是一項重要的優勢，而且，幾乎可以肯定的是，從今以后未來5年10年20年都會，我們都會繼續保持這個優勢。
當我們現在的建設項目完工之后，中美能源的再生能源投資組合累計支出將會達到150億美元。我們愿意做出如此巨額的投資，只要它們能夠保證帶來合理的回報，而且在這一方面我們對未來的監管也給予了極大的信任。
我們的信心證明是合理的，一方面是根據我們過去的經驗，另一方面是我們認識到，這個社會將會永遠需要對運輸和能源進行了巨大的投資。政府對待資本提供者多方式，要確保資金能夠持續不斷的流入那些至關重要的項目，這樣做符合政府自身的利益，與此同時，開展我們業務經營的方式，要能夠贏得我們的監管層以及他們所代表的民眾認可，這樣做也符合我們自身的利益。
2013年，一次對于52家控股公司以及其下屬251電力公司的客戶滿意度調查，實實在在證明了我們為承擔這種責任而做出的奉獻。我們的中美能源集團排名第一，問卷回答者中給我們“非常滿意”評分的占95.3%，給我們“不滿意”評分的一個客戶也沒有。順便說一下而已，這次調查中評分墊底的公司得到的客戶“不滿意”評分比例占30.5%，十分令人失望。
我們下屬的所有的三家公司，在被中煤能源收購之前，在這種問卷調查中的評分排名要低很多。我們獲得的這種特別高的客戶滿意度在我們進行擴張的過程中，因為重要，我們希望我們進入的那些州的監管層很高興看到我們進入，因為他們知道，我們將會是非常負責任的運營商。
在預測客戶的需求方面，我們的鐵路公司的朋友非常勤勉盡責。不管你曾經聽到過什么關于美國基礎設施破爛不堪的說法，但是BNSF和鐵路絕對不是如此。美國的鐵路系統目前正處于歷史上最好的情況，這是鐵路行業巨額投資形成的結果。盡管如此我們并沒有躺在功勞簿上睡大覺：BNSF2013年在鐵路上投資支出40億美元，是其折舊費用的2倍，這在創造了一家鐵路公司單獨一年投資總額歷史記錄。2014年，我們的投資支出還會明顯增長。就像諾亞，他提前預計到穩定可靠的交通運輸需求而制造了方舟，我們也知道提前做好計劃是我們的工作。
BNSF的Matt Rose，中美洲能源的Greg Abel，是這兩家資本密集型企業的領導人。他們三個都是非常杰出的經理人，我非常感謝他們，各位股東也應該感謝他們。
下面是他們管理的這兩家公司的主要業務數據。
MidAmerican (持股89.8%)
U.K. utilities
Iowa utility
Western utilities
Pipelines
HomeServices
其它(凈)
息稅前營業利潤
利息
所得稅
凈利潤
歸屬于伯克希爾的凈利潤
BNSF
收入
營業支出
息稅前利潤
利息(凈t)
所得稅
凈利潤
Ron Peltier繼續打造HomeServices公司，這是中煤能源下屬的一家房地產經紀公司。去年他做了四起收購，其中影響力最大的是收購費城的Fox & Roach，這是美國規模最大的單一房地產市場經紀公司。
HomeServices現在擁有22,114個房地產經紀人（按照地理位置分別列示在年報第112頁），比2012年增加了38%。，HomeServices現在還擁有Prudential and Real Living公司67%的股權，現在這家公司正處于將其連鎖加盟店重新更換品牌為Berkshire Hathaway HomeServices的過程中。如果你還沒有看到這個品牌，你們很多人將很快看到我們的品牌出現在很多房子旁邊“房屋出售”的標志牌上。
“看看那家商店，”巴菲特說，手指著內布拉斯加家具商城，“那可真是一件好企業。”我問他：“那你為什么不買下它呢？”巴菲特回答說：“這是一家私人持股的企業。”我說:”哦。”巴菲特說：“將來有一天，我肯定會買下來的。”
——亞當斯密《超級金錢》（1972）
伯克希爾這個板塊的業務活動可以說是種類繁多。不過首先讓我們通過整個板塊的簡要資產負債表和利潤表來了解一下。
我不想解釋所有的調整——其中有些項目金額很小而且晦澀難懂——但是認真的投資者應該明白這一點，不同無形資產本質上差異巨大難以比較：一些無形資產真的隨著時間逐步減值為零，但是另外一些無形資產的價值卻不會出現一點減值。例如，對于軟件的攤銷費用是非常真實發生的費用。然而對于其它一些無形資產進行攤銷，比如客戶關系價值，按照購買法的會計制度規定必須分期攤銷，但是這明顯并不是真實的費用。GAAP會計卻對兩種類型的無形資產攤銷沒有做出任何區別性的處理。兩種攤銷費用在計算利潤時都是計入當期費用——盡管從投資者的角度來看二者差異極大。
在年報29頁所列的按照美國公認會計原則編制的財務數據中，所有包括在這個部門里的公司的無形資產攤銷費用計提了6.48億美元，作為費用在計算利潤時進行扣減。我們認為其中的20%是“真實”的費用——事實上這些費用已經包括在我們上面表格中所列的費用里面——其余80%卻并不是真實的費用。由于我們進行了很多企業收購，導致這種差異變得相當大。
當然最終可能最終這些非真實的攤銷費用將會全部消失，就是它們相關的資產已經完全攤銷掉了之后，但是這往往需要15年之久，到那時將會是我的繼任人來報告盈利了，他就得到了這種攤銷到期終止的好處。
我們所報的每一分錢折舊費用都是真實的成本支出。對于幾乎其他所有公司來說如此。當華爾街的那些高談闊論EBITDA作為一個估值指標的時候，扣緊你的錢包。
我們公開披露的盈利報告，當然會繼續和美國公認會計原則保持一致，可是，要想了解真實數據，記住一定要加回我們報告的大部分攤銷費用。
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這個板塊包括多家公司，銷售的產品包括從棒棒糖到飛機等各種各樣的產品。有些企業享有極其出色的競爭優勢，用沒有財務杠桿的凈有形資產收益計算收益率高達25%到超過100%以上。其他一些企業這種收益率則在12%到20%。但是也有少數企業收益率非常糟糕，這是我在進行資本配置時犯下了一些嚴重錯誤所導致的后果。我并沒有受到誤導：我只是在估計了這些公司或其所在行業的經濟動態時犯了錯誤。
幸運的是，我犯下錯誤往往是在收購小企業的時候。我們收購大企業的結果往往都相當不錯，有幾筆大收購可以說結果非常不錯。無論是在收購企業還是購買股票，我都還會犯下新的錯誤。并不是所有事情都和你設想的一樣。
把這個板塊所有的企業看作單獨一個獨立的整體的話，就是一個業績十分優異的企業。這個板塊在2013年度運用的有形凈資產為250億美元，有大量的超額現金，還有極小的財務杠桿，獲得的有形凈資產稅后收益率為16.7%。
當然，如果收購價格過高，即使收購的是一個具有極其出眾的經濟特征的公司，也會變成一筆糟糕的投資。我們收購大部分企業時都支付了大幅超過有形凈資產的收購溢價，這部分收購成本反映在我們財務報表中金額龐大的無形資產之中。可是，總體來說，在這個業務板塊我們獲得的收益按照所運用的資本計算收益率相當不錯。此外，這些業務板塊所有公司總體而言內在價值超過其賬面價值的幅度相當之大。盡管如此，我們保險業務板塊和政府管制的公用事業業務板塊的內在價值和賬面價值的差距要比這個板塊大得多得多。我們收購企業中的大贏家都在保險和公用事業板塊里。
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我們這個板塊有太多太多家公司，由于篇幅所限不能一一進行評論。另外，閱讀我們年報的，既有我們現在的競爭對手，有潛在的競爭對手。我們有一些業務，如果讓這些競爭對手知道了我們的業務數據，就會對我們產生不利影響，因此，對于某些業務規模對于評估伯克希爾公司整體價值沒有什么實質性影響的子公司，我們只批露強制要求披露的信息。不過在年報第80頁到84頁，你可以找到很多關于我們這個板塊業務經營的詳細情況。
可是我實在忍不住要告訴大家，關于內布拉斯加家具商城擴張進入德克薩斯州的最新情況，我本來不準備談這這件事，因為對伯克希爾公司的經濟重要性很小——對于伯克希爾公司2200億美元凈資產的基數來說，開上一家新店的影響簡直就是九牛一毛。但是到現在為止，我已經和非常了不起的布魯金家族一起工作30年了，而且這家特別了不起的商店讓我感到特別興奮激動，真正屬于德克薩斯規模的，建造在克魯尼，位于達拉斯大都市地區的北部。
內布拉斯加家具商城這個達拉斯分店將于明年建成，占地面積有433公頃，都在一個屋頂下，零售和和倉庫支持面積為180萬平方英尺。想要看到這個項目的進展請登錄，www.nfm.com/texas。內布拉斯加家園現在擁有兩個全美國銷售規模最大的家居裝飾商城，一個在奧馬哈，另一個在堪薩斯州的堪薩斯城，每一個年銷售收入都約有4.5億美元。我預測，得克薩斯分店將會遠遠超越這些歷史記錄。如果你居住在達拉斯附近，請一定光臨我們的新店。
我回想起1983年8月30日，那天是我63歲的生日，我就看我去看B夫人(羅斯•布魯金)，隨身帶著我起草的購買內部拉斯加家具商城的建議書，一共有一頁加上四分之一頁。B夫人接受了我的出價，對于協議一個字也沒有改，我們就完成了整個交易，沒有投資銀行也沒有律師的介入（這種經歷只能描述成就像在天堂一樣）。盡管這家公司的財務報表并沒有經過審計，我一點兒也不擔心。B夫人只是告訴我什么什么是什么，有她的話對我來說就足夠了。
當時比太太已經89歲了，后來又一直工作到103歲——這絕對是我喜歡的那種類型的女人。請大家看看內部拉斯加家具商城1946年的財務報表，我們復印在這份年報的第116到117頁。現在內布拉斯加家具商城所擁有的一切都來自于當時72264美元的凈資產和當時公司賬上僅有的50元美元現金，以及B太太和他的兒子Louie以及兒子的兒子Ron和Irv令人難以置信的才能。
這個故事最關鍵的地方是，B太太沒有上過一天學。不僅如此，當年她從俄國移民到美國的時候，連一個英語單詞都不知道。但是她熱愛這個收納她的國家：B太太要求，每次家庭聚會都要一齊高唱“上帝保佑美國”。
有進取心的企業經理人應該好好研究讓B太太創造出非凡成就的特質，非常平實但非常罕見。每年都有來自于全球40所大學的大學生來拜訪我，這一天一開始我都會讓他們先參觀內布拉斯加家具商城。如果他們吸收了B太太的教導，他們就不再需要從我這里學什么了。
金融與金融產品
“Clayton的貸款組合將可能至少增長，50億美元，不需要太多年份，而且保持合理的標準，實現相當多的利潤。”
——2003年報我，
這是我們公司規模最小的業務板塊，其中包括：XTRA（拖車）和CORT（家具）兩家租賃公司，以及美國領先的活動房屋制造商和融資提供方Clayton Homes公司。除了這三家我們100%控股的子公司，在這一類業務中還包括一系列金融資產以及我們持有Berkadia Commercial Mortgage公司的50%股權。
我們把Clayton公司歸入到這個業務板塊，是因為它擁有326,569筆抵押貸款，金額總計136億美元并為其提供服務，326,569。在最近幾年，隨著制造房屋的銷售直線下跌，Clayton的盈利很高的比例都來自于抵押貸款業務。
不過在2013年，新建房屋的銷售開始好轉，來自于制造業務和零售業務的盈利占比明顯增加。Clayton仍然繼續保持美國第一大房屋建造商的地位：2013年Clayton建造了29547套移動房屋（manufactured home），約占全美國建造的家庭獨套住宅總量的4.7%，Clayton公司的CEO做出了杰出的工作，成功領導公司經受住了嚴峻的房地產市場大蕭條的考驗。最近這些日子，他過得肯定比過去輕松多了，現在的他的工作有一個更大的目標，就是在2014年再一次取得盈利增長。
CORT和XTRA也是他們所在行業的領導者。Jeff Pederson和Bill Franz將會繼續領導公司保持，領頭羊地位，我們正在全力支持他們的擴張計劃，為其提供資金，購買更多的設備，擴大租賃能力。
下面是這個板塊中四家企業的稅前利潤簡要情況：
Berkadia
Clayton
CORT
XTRA
凈金融收益*
投資
“我們的股票投資組合...市場價值比其賬面價值（即買入成本）低了近1700萬美元...但是我們堅信，經過幾年的時間，整個組合將會證明其市場價值遠遠高于其買入成本。”
——1974年年報
股份**
(in millions)
151,610,700 American Express Company . . . . . . . . . . . . . 14.2 $ 1,287 $ 13,756
400,000,000 The Coca-Cola Company . . . . . . . . . . . . . . . 9.1 1,299 16,524
22,238,900 DIRECTV . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 4.2 1,017 1,536
41,129,643 Exxon Mobil Corp. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 0.9 3,737 4,162
13,062,594 The Goldman Sachs Group, Inc. . . . . . . . . . . 2.8 750 2,315
68,121,984 International Business Machines Corp. . . . . . 6.3 11,681 12,778
24,669,778 Moody’s Corporation . . . . . . . . . . . . . . . . . . 11.5 248 1,936
20,060,390 Munich Re . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 11.2 2,990 4,415
20,668,118 Phillips 66 . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 3.4 660 1,594
52,477,678 The Procter & Gamble Company . . . . . . . . . 1.9 336 4,272
22,169,930 Sanofi . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 1.7 1,747 2,354
301,046,076 Tesco plc . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 3.7 1,699 1,666
96,117,069 U.S. Bancorp . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 5.3 3,002 3,883
56,805,984 Wal-Mart Stores, Inc. . . . . . . . . . . . . . . . . . . 1.8 2,976 4,470
483,470,853 Wells Fargo & Company . . . . . . . . . . . . . . . . 9.2 11,871 21,950
其它. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 11,281 19,894
合計. . . $56,581 $117,505
*買入成本根據實際買入價格計算，也是我們計算應納稅款的依據。個別股票根據公認會計原則（GAAP）入賬的“成本”與實際買入成本有不同,這是因為會計準則要求進行增記或減記。
**不包括伯克希爾公司下屬公司的養老基金所持有的股票。
我們進行股票投資的同時，債券投資規模也相當大。過去我們在債券投資上一直做得相當好。但并不總是很好。
可能各位股東大多數人從沒聽說過Energy Future Holdings。你要把這看作是一件好事；我真的特別希望我根本沒有聽說過這家公司。這家公司組建于2007年，目的是為了對德州的電力設施資產進行巨資杠桿收購。公司股東出資80億美元，此外還巨額借款。伯克希爾公司購買這家公司發行的債券約20億美元，這完全是根據我個人做的一個決策，事前根本沒有和芒格商量，聽聽他的意見。這是一個大錯。
除非天然氣價格飆升，否則的話，EFH公司幾乎肯定會在2014年申請破產。2012年，我們以2.59億美元的價格賣出了我們持有的債券。在持有這些債券期間，我們收到的8.37億美元的現金利息。因此，總體而言，我們這筆近20億美元的債券投資稅前虧損8.73億美元。下一次做投資決策時我一定先打電話給芒格。
我們有幾年下屬公司，主要是電力和天然所公司，在業務經營中使用了衍生合約。除此之外，我們有好幾年都沒有涉足任何衍生合約，而且我們現有的衍生合約頭寸持續在流失。那些已經期滿終止的衍生合約給我們帶來了大量的利潤，同時也帶來了幾十億美元的中期浮存金。盡管衍生產品投資收益根本無法保證，我們還是期望我們賬上現有的衍生合約也能實現同樣的收益。
關于投資的一些思考
做投資最像做企業一樣時最聰明。
——格雷厄姆《聰明的投資者》
引用本•格雷厄姆的這句話作為這部分討論的開場白十分合適，因為我對于投資所知道的全部東西大部分是歸功于他。稍晚一會兒我會談到更多關于格雷厄姆的事情，我甚至會很快就要談論股票。但首先讓我給你講講我很久以前我做過的兩筆小投資，而且都不是股票投資。這兩筆小投資都沒有讓我的財富總額增長多少，但是很有啟發意義。
第一筆投資的故事是從內布拉斯加州開始的。從1973到1981年，由于大家普遍認為完全失控的惡性通貨膨脹就要來臨了，小鄉村銀行的寬松貸款政策更是火上澆油，推動美國中西部的農場價格暴發性狂漲。后來泡沫突然破裂了，導致農場的價格攔腰下跌一半甚至更多，毀滅掉了那些借款買入農場的農場主和他們的借款人。在那場農場泡沫破裂之后一段時間里，在愛荷華州和內布拉斯加州有很多家銀行倒閉，是我們最近這次大蕭條中倒閉銀行數量的5倍。
在1986年，我從FDIC（聯邦存款保險公司）那買下了一個面積400英畝（折合2428畝）的農場，位于在奧馬哈北部50英里。我買這個農場的價格是28萬美元，比幾年前一家失敗了的銀行以這個農場為抵押做出的貸款相比還要少很多。我根本不懂如何經營一個農場。但是我有一個兒子非常熱愛農場種植。我從他了解到這個農場能夠生產出多少公斤玉米和大豆，經營費用支出會是多少。根據這些收支的估計，我計算出這個農場正常化的投資收益率當時約為10%。我也想到，很有可能，生產效率會隨著時間不斷提高，農作物價格也會越漲越高。后來這兩個預期都證明是對的。
我不需要非同一般的知識或者智商，就能研究分析后得出結論，買入這個農場這筆投資不會有價值下跌出現虧損的風險，價值大幅上漲的潛力相當大。當然，偶爾也會有收成不好，農產品價格有時也會讓人失望。但是那又能如何呢？會有一些非常糟糕的年景，也會有一些非常好的年景，而且我將來絕對不會有任何壓力逼得我非常得賣掉這個農場不可。現在到了2013年底，28年過去了，這農場的年利潤翻了3倍，現在的價值已是我28年前買入時支付價格的5倍甚至更多。我還是對農場種植什么也不懂，我最近才第二次去看了這個農場。
在1993年，我做了另外一筆小投資。當年我擔任所羅門公司的CEO時，所羅門租用的辦公室的房東是Larry Silverstein，我們倆因此結交。他告訴我，RTC（the Resolution Trust Corp.）信托公司正在賣出一塊零售物業，緊鄰紐約大學。同樣，也是一個泡沫突然破裂了——這一次波及的是商業地產，RTC信托公司創建的目的就是專門處置那些儲蓄機構失敗之后留下來的資產，這些儲蓄機構貸款操作過于樂觀給商業地產熱潮火上澆油，推動價格瘋漲。
同樣，這筆投資的分析也非常簡單。和前面講的那個農場投資案例一樣，這個零售物業資產的無杠桿現值收益率也是約為10%。但是這個物業過去一直由RTC信托公司低效率經營管理，如果把幾個空置的商店出租出去，收入就會增加。更加重要的是，最大的租戶在這個物業中面積占比20%左右，當時支付的租金每平方英尺約為5美元，而其他租戶平均租金水平為每平方英尺70美元。再過9年后，這份超低價租約就會到期，然后就能高價出租，肯定會推動這個物業盈利大幅增長。這處物業的地段也是超一流的：紐約大學肯定哪里也跑不了。
我和我的朋友Fred Rose和拉里三個人合伙加入了一個小團體來收購這塊物業。Fred Rose是一個經驗豐富的段位很高的房地產投資人，他和他的家族將來會負責管理這塊商業地產。收購完成之后這些年來確實是由他們管理。隨著舊租約到期，整個物業的租金收入翻了3倍，現在每年分紅就超過我們原始股權投資金額的35%。另外，我們最初的抵押貸款在1996年和1999年進行了再融資，這些運作允許我們做了幾次特別分紅，加起來就超過我們投資本金的150%。可是我到今天為止還沒去看過那塊商業地產。
我買的那個農場和緊鄰紐約大學的那塊商業地產，每年的收入在未來幾十年里可能會不斷增長。盡管這兩筆投資的收益率并不是高得驚人，但都是非常穩妥可靠而且相當令人滿意，我會一輩子持有，再傳給我的孩子和孫子。
我講這兩個投資故事，是為了舉例說明下面的一些投資基本原則：
●并不是非得成為一個專家，才能獲得滿意的投資收益率。但如果你不是一個專家，你必須認清自己的能力局限，遵循一套相當行之有效的方法去做。把事情搞得簡簡單單，不要孤注一擲。當別人向你保證快速賺錢發財時，你馬上回答說“不”。
●專注于估算你考慮投資的資產未來投入產出效率會是多少。如果你大致估算了這塊資產的未來盈利，感到不夠滿意，就忘掉它吧，繼續尋找。沒有人有能力能夠估算出每一項投資的可能性。但是你沒必要無所不知無所不曉；你只需要理解你自己采取的行動就足夠了。
●
●
●
我購買內布拉斯加的農場是在1986年，購買緊鄰紐約大學的商業地產是在1993年。我做這兩筆投資時，宏觀經濟、利率或是股票市場走勢下一年（1987和1994年）將會如何，對我來說沒有任何重要意義。我根本記不得當時的頭條新聞是什么，或是權威人士說什么。不管那些專家權威怎么嘰嘰咕咕，內布拉斯加州的玉米都會一直生長，學生們也會成群奔向紐約大學。
我這兩筆實業資產小投資，和股票投資相比，有一個重要區別。你持有股票時，股市會每一分鐘都會提供最新價格，而我買的農場和紐約大學旁邊的商業地產從來沒有看到過任何不斷更新的市場價格。
投資者持有股票的市場波動幅度很寬，這本來應該是股票投資者的一個巨大的優勢——對于一些投資者來說確實如此。畢竟，如果一個情緒多變喜怒無常的朋友，他有一個農場，就挨在我的農場旁邊，每天都沖我高喊報價，他愿意按照這個報價購買我的農場，或者出售他的農場給我——他的報價短短的時間內就會大幅變化，這完全取決于他的精神狀態好壞——除了充分利用他這種不穩定的行為來獲利，我還能做些什么呢？如果他每天喊出報價低得簡直可笑，正好我手上有些閑錢，我就會低價買下他的農場。如果他喊出的報價高得簡直荒謬，我可以把我的農場賣給他，或是根本不理他，繼續種好我的農場。
然而，股票持有人往往容易受到相同股票的其他持有人反復無常而且往往很不理性的行為的影響，自己的行為也很不理性了。因為市場之上喋喋不休的噪音太多了，那些專家權威大談宏觀經濟、市場利率、股票價格等等，一些投資者認為聆聽這些專家權威人士的意見非常重要——更糟糕的是，他們還認為根據這些專家權威的評論進行投資非常重要。
如果擁有的是農場或者住宅，持有人能夠安安靜靜地坐著，持有這些資產幾十年都不動，但是同樣是這些人，面對股價每分每秒連續不斷變化，評論員又在一個勁兒高談闊論未來會如何如何，像在在暗示“不要只是傻傻坐著不動，做些什么吧。”他們往往就會變得狂熱起來。對于這些投資者來說，流動性本來應該是他們擁有的一項絕對優勢，卻變成了一個詛咒。
一次“閃電性崩盤”或是其它極端性的市場波動對股票投資者造成的傷害，并不會大過比一個行為古怪不穩定而且大嘴跑火車亂說話的鄰居對我的農場投資的傷害。事實上，市場猛跌反而能夠幫助真正的投資者，因為價格跌到遠遠低于價值水平，而他手里有錢可用，正好可以趁機低價買入。做投資時恐懼氣氛是你的朋友；一片歡樂的世界卻是你的敵人。
在2008年后期發生了極其嚴重的金融恐慌，在此期間，我卻從來沒有想過一次要賣出我的農場或者我在紐約的商業地產，即使是我清楚地知道，未來明顯會形成一場嚴重的經濟衰退。如果我100%擁有一個穩健的企業，具有良好的長期發展前景對我來說，即使只是在腦子里想想拋掉它都是非常愚蠢的。那么既然我持有股票就是參與投資擁有一個非常優秀的企業的一小部分股權，為什么我要賣出我的這些股票呢？確實，所有股票投資人中可能都會有結果非常失望，但是作為一個整體來說他們一定能投資做得很好賺得很好。難道有人真的會相信，地球會吞沒美國驚人的生產性資產和無限的個人創造性？
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我和芒格購買股票時，我們把股票看做是企業的一小部分，我們購買一小股票做的分析和我們收購整個企業時做的分析非常相近。我們首先需要判斷的是，我們能不能合理估計出來這家公司未來五年或者更多年限的盈利范圍。如果答案是我們能夠估計出來，我們就會按照我們估計出來的最低盈利水平，計算出來一個合理的買入價格水平，當價格跌到這個合理水平時，我們就會買入這只股票（或者收購整個企業）。但是，如果我們缺少能力而不能估算出這家公司未來5年的盈利——我們經常遇到這種情況——我們只需要轉向其它目標企業進行評估就行了。過去我和芒格一起工作的這54年里，我們從來沒有因為宏觀經濟或政治環境，或其他人的觀點而放棄一次具有吸引力的買入機會。事實上，當我們作投資決策時，想都不想這些東西。
不過，至關重要的是，我們認清了自己的“能力圈”邊界在哪里，并且老老實實地呆在里面，不會越過邊界一步。盡管如此，在股票投資上，在收購企業上，我們都會犯下一些錯誤。但是這些錯誤都不是災難性的，比如，在一個長期持續上漲的市場情中，就會引發大量購買，這些購買的依據是預期價格還會大漲，而且購買者非常渴望參與到大漲行情之中。
當然，大多數投資者并沒有把研究商業前景研究作為生活中的首要任務。如果聰明的話，他們將會得出結論，自己對企業業務具體情況的了解不足，不能預測這些企業未來的獲利能力。
我有好消息要告訴這些非專業人士：一般投資者并不需要這種分析技巧。總體而言，美國企業過去長期以來一直做得很好，將來還會繼續這樣做得很好（盡管幾乎可以肯定的是，期間也會時好時壞，完全不可預測）。在20世紀一百年期間，道瓊斯工業指數從66點上漲到11497點，除此之外所支付的現金股利也持續不斷增長。在21世紀道瓊斯指數將會帶來更多收益，幾乎可以肯定會比20世紀顯著增加。非專業人士的目標不應該是挑選出大牛股——不論是他本人還是他的“幫助者”都不可能做到——而應該持有一群有代表性的企業，這批企業整體而言肯定會做得很好。一個低成本的標普500指數基金就能實現這個目標。
這是對非專業人士來說這說的是投資“什么股票”。“什么時候”投資也很重要。主要的危險是，膽小害怕的投資者，或者投資新手的投資者在股市極度繁榮的時候高位入市買入，后來嚴重套牢賬面大虧損幻想破滅低位割肉賣出。（記住巴頓•比格斯最近的一句評論：“牛市就像性愛。馬上就要結束時感覺最好。”）對于這類錯時的時機高位買入錯誤的時機低位賣出，有一付解藥是，在很長一段時間里，持續不斷地買入積累更多的股票，而且在消息非常糟糕和股價大幅低于高點時絕對不要賣出。遵循這些原則，即使是“什么都不懂”的投資者，既做到了多元化分散投資，又做到了保持交易成本最小化，幾乎可以肯定會得到滿意的投資回報。實際上，一個單純無知的投資者，只要能夠面對現實充分認識到自己的缺點，這樣長期持續買入指數基金并長期持有，就能獲得滿意的長期投資業績，可能還會超過那些專家，因為盡管這些專家知識非常淵博，但對自身卻一無所知，甚至一個弱點都看不到。
如果“投資者”彼此之間瘋狂買賣交易農場，這些農場生產的農作物的產量和價格都不會因此得到增長。這種瘋狂交易行為唯一的后果是，農場所有人整體的收益將會下降，因為他們尋求投資建議和交換資產要支付相當多的成本，收入沒有變化，成本增加了，利潤自然會下降。
盡管如此，那些從提供建議或實現交易中獲利的家伙們，將會一直不斷強烈催促個人投資者和機構投資者積極活躍地買賣交易。對于投資者由此導致的摩擦成本會變得非常巨大，對于投資者整體來說，完全吃光了他們的利潤。所以，忽視掉這些催促你頻繁交易的噪音吧，保持你的交易成本最小化，投資持有股票就像你投資一個農場一樣。
我應該補充說明一句：我的嘴在哪里，我的錢也在哪里：我在這里提出的投資建議，與我在遺囑里提出的某些投資指令本質上完全相同。一筆遺贈規定，現金必須交給代表我太太利益的托管人。（我必須要使用現金做個人遺贈，因為在我的財產移交之后的十年之內，我持有的所有伯克希爾公司股票將會全部分配給幾家慈善組織。）我給財產托管人的建議再簡單不過了：10%的現金用于購買短期政府債券，其余90%拿來用于購買成本極低的標普500指數基金（我建議購買的是先鋒基金公司的標普500指數基金）。我相信遵循這個投資方針的信托，其長期投資業績將會超過大多數高薪聘用投資經理人的大多數投資者，不論是養老基金、機構還是個人。
現在我們要回到本•格雷厄姆。我在這部分對投資的討論，其中大部分都是我從格雷厄姆的著作《聰明的投資者》中學到的。我是在1949年買了這本書。我的金融生涯由于購買這本書而發生改變。
在閱讀格雷厄姆的這本書之前，我迷茫地在投資的風景周圍到處漫游，狼吞虎咽地閱讀所有關于投資的書籍。我讀東西很多都讓我著迷：我親手嘗試繪制圖表，用市場價格指標去預測股票走勢。我坐在證券經紀公司的辦公室里，看著股票行情報價接收機的紙帶滾動，上面的價格不斷波動，我仔細傾聽專家的評論，不放過一字一句。所有這些都是很有趣，但我卻無法動搖自己的感覺：我仍然一步不前，一事無成。
相反地，格雷厄姆的書，文字優美，用語簡單易懂（沒有希臘字母，也沒有復雜的數學公式），有條有理，合乎邏輯，清楚地闡述他的投資理念。對我來說，關鍵點是在后來版本中標題為第八章和第二十章中的內容（1949年第一版這些章節的序號和后來的版本不同）。這些觀點現在仍然指導著我的投資決策。
我要講講這本書給我帶來的幾個有意思的側面啟示：后來的版本包括一個附錄，格雷厄姆在里面講述了一筆他并沒有指明公司名稱的投資，這可是格雷厄姆交上了好運。格雷厄姆在1948年寫作這本書的第一版購買了這家公司——聽好了——這家神秘的公司就是GEICO保險公司。GEICO保險公司當時還處于剛剛開始發展的嬰兒時期，如果格雷厄姆當年慧眼識金看出GEICO保險公司的特質，我的未來和伯克希爾公司的未來都會遠遠不同于現在。
這本書的1949年第一版還推薦了一只鐵路股，當時市場價格是每股17美元，每股收益為10美元。（我非常敬佩格雷厄姆的原因之一是，他有膽量使用當前的案例，這讓他自己承受了相當大的風險，如果他出錯了，就會受到很多嘲諷。）這只股票價值受到低估，在某種程度上，是由于當時的會計準則要求鐵路公司在報道的利潤中剔除中體現出下屬公司的大量留存收益。
格雷厄姆推薦的這只鐵路股就是北太平洋鐵路公司，它最重要的下屬公司是芝加哥、伯靈頓和昆西三家子公司。這些鐵路現在是BNSF(Burlington Northern Santa Fe)的重要組成部分，而現在伯克希爾完全控股BNSF公司。當我1949年閱讀這本書的第一版時，北太平洋鐵路公司的市值僅僅約為4000萬美元，現在這家公司的繼承者（準確地說還增加了很多資產）每過四天就能賺這么多錢。
我已經記不清楚我在1949年購買第一版《聰明的投資者》這本書具體花了多少錢。不管我花了多少錢，我都要特別強調格雷厄姆書中那句格言的真諦：價格是你付出的，價值是你得到的。在我所做過的所有投資之中，購買格雷厄姆的這本書《聰明的賺錢》是我最好的一筆投資（除了我購買的那兩本結婚證以外）。
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美國各地當地和整個國家的金融問題正在加劇，在很大程度上是由于公眾實體承諾的養老金超過了自己的支付能力。做出的承諾和為養老金提供資金的意愿發生抵觸時，一條金融絳蟲就出生了，而公民們和政府官員們通常都過于低估了那條巨大的金融絳蟲的力量。不幸的是，養老金的計算對于大多數美國人來說現在還是一個謎。
在這些金融問題上，投資方針也扮演了一個重要角色。在1975年，當時凱瑟琳•格雷厄姆擔任華盛頓郵報公司的董事長，我寫了一篇備忘錄給她，談了養老金承諾的陷阱和投資方針的重要性。我們復制了這份備忘錄，請見本年報第118頁到第136頁。
在下個十年，你將會看到很多關于公共養老金的新聞報道，不是好消息，而是消息。我希望我這篇備忘錄能夠有所幫助，幫你理解在問題存在的地方馬上采取救治措施的必要性。
股東年會
伯克希爾公司2013年度股東大會召開時間是2014年5月4號，星期六，地點是在Century Link中心。年會將由我們天才的總導演Carrie Sova負責。我們伯克希爾公司總部整個團隊都會全力支持她；我們這幫人自己獨立操辦股東年會，比專業活動策劃者做得更好，當然，也更省錢。
早上7點開始入場，7點半我們將舉行我們公司的第3屆報紙投擲國際挑戰賽。投擲目標將設在一個克雷頓公司制造的移動房屋（Clayton Home）的門廊,從投擲線起到門口的精確距離為35英尺。我所以少年時代做報童時，曾經投擲過50萬份報紙，所以我自認為自己投擲報紙的功夫非常好。來向我挑戰吧：任何人只要把報紙投擲得比我離門口更近，我就會給他買一個Dilly Bar雪糕。比賽用的報紙有36至42頁厚,你必須自己折疊(不準橡皮筋捆綁)。
8:30，伯克希爾最新制作的年會電影開始放映。一個小時后，9:30，我們將開始進行提問回答，并將一直持續到下午3:30為止(中間短暫休息在CenturyLink中心的攤位上有午餐供應)。問答環節結束之后，短暫休息一下，我和芒格在3:15將正式召集大家召開年度股東大會。如果你要在年會當天的提問回答期間離開會場的話，請在芒格講話的時候離開。
當然，離開會場的最好理由是去購物。為了幫助各位更好地進行購物，與股東年會會場相鄰的194,300平方英尺的大廳里，我們擺滿了伯克希爾下屬公司生產的各種商品。2012年年會期間各位股東做得很棒，很多產品的銷售都創下歷史新高。在去年年會召開的9個小時里，我們銷售了1062雙Justin靴子（每32秒賣出1雙靴子），12,792磅喜詩巧克力，11,162把Quikut小刀(每分鐘銷售21把)，6,344雙Wells Lamont手套，這可總是熱門商品。今年，我和芒格將要比賽銷售瓶裝番茄醬。自然，有芒格頭像的瓶裝番茄醬將會大幅打折促銷。但是，如果你捧場的話，有我頭像的瓶裝番茄醬還會賣得比他多。這對我很重要，千萬不要讓我丟面子。
我們下屬的跑鞋公司Brooks，將會再次為伯克希爾股東年會推出一款特制紀念版跑鞋，僅在年會上供應。買好這款跑鞋，第二天就穿上，參加我們的“伯克希爾5公里”長跑活動，時間是周日早上8點，從CenturyLink中心開始起跑。參賽的所有細節詳見參會指南（the Visitor’s Guide），你將會收到你的股東年會入場憑證的同時會收到這本指南。參加長跑的人將會發現自己身邊跑的人群中有很多是伯克希爾公司的公司經理人、董事、員工。
GEICO將設一個展臺，有來自全美最優秀的保險顧問為您服務，他們隨時準備為您提供汽車保險詢價。在大多數情況下，GEICO將會給您一個股東特別折扣(通常是8%)。我們開展業務的51個行政區域中有44個都批準了這個特別優惠。(額外提示：這個折扣不可以與其他優惠累加使用，比如給予特定群體的優惠)。把你現有保險的詳細情況帶過來，看看我們能否幫你多省點錢。我相信，我們至少可以幫助你們中一半人省下更多的保險費。
你一定要到Bookworm書店的展區看看，這家書店將會提供超過35種的圖書和DVD，有幾本是最新出版的。其中一本新書是Max Olson編輯的致伯克希爾股東的信，從1965年開始至今。這本書包括一個索引，我覺得特別有用，按照人名、公司、主題分別注明頁碼。我還要推薦我兒子霍華德寫的新書《Forty Chances》。你一定會喜歡這本書的。
如果您是一個會花大錢的大款,或者是你很希望成為這樣一個大款，請在周六中午到下午五點參觀位于奧馬哈機場東側的Signature航空館。那里將會展出我們下屬的NetJets公司的私人專機編隊，肯定會讓您心跳加速。坐著大巴來，坐著私人飛機回。享受一下生活。
隨同附上的股東大會資料中有個附件，告訴您如何獲取參加股東的憑證，憑此才能參加股東年會和其它活動。在伯克希爾股東大會召開的周末，航空公司有時會提高機票價格。如果你從很遠的地方過來，可以比較一下飛到肯薩斯與奧馬哈的價格。飛到肯薩斯，再開車到奧馬哈，只需要2個半小時左右，也許這樣可以幫你省掉一大筆錢，尤其是你本來就打算在奧馬哈租車的話。省下來的錢，一定要在會場上購物花掉噢。
內布拉斯加家具商場(Nebraska Furniture Mart，NFM)位于72街上，在Dodge街和Pacific街之間，占地77英畝，在這里我們將會再次舉辦“伯克希爾周末專場”特惠促銷活動。2013年，這家商場在年會期間銷售收入為4020萬美元，打破了以前的歷史最高記錄，增長了12%。同時也在星期六創下了820萬美元的最高單日銷售記錄，賣出了接近100萬張床墊。
要得到伯克夏股東的特別優惠，你必須在4月29日周二到5月5日周一之間購買，并出示參加股東年會的憑證。這次特惠促銷包括了幾個非常著名的超級大牌廠家的產品，一般情況下它們嚴禁打折銷售，但考慮到這是一個我們股東的周末特別活動，所以特別破例一次，只為參加股東大會人士提供優惠折扣。我們特別感謝他們的支持。NFM在周一至周六早上十點到晚上九點營業，周日是早上十點到晚上六點營業。周六下午五點半到晚上八點，NFM將會舉行野餐會，邀請所有參會人士加入。
在Borsheims珠寶店，我們將會再次召開兩場股東專場優惠活動。第一個活動將是一場雞尾酒會，在5月2日周五下午6點到晚上9點舉行。第二個活動是一個大型聚會，在5月5日周日早上九點到下午四點舉行。周六，我們將會一直營業到下午六點。最近幾年，我們在股東年會期間三天的銷售額就遠遠超過整個12月份的銷售額，而12月份通常是珠寶店生意最好的一個月。
在星期天下午1點15分，我本人將會親自在Borsheims擔任售貨員。不管你選擇什么商品，都可以向我要求一個“瘋狂巴菲特”特別優惠價格。隨著我變得越來越老，我給的價格也越來越荒謬可笑。所以請大家快來占我的便宜吧，
整個周末Borsheims珠寶商店都會人群非常擁擠。因此為了你的方便考慮，股東優惠價格將會從4月28日周一一直持續5月10日周六。在此期間，請出示你的股票年會入場憑證或券商出具的持股證明，以證明你本人是伯克希爾公司的股東。
在Borsheims外面的商場里，美國兩屆象棋比賽冠軍Patrick Wolff將會蒙上雙眼，接受所有人的挑戰，當然挑戰者們不用蒙眼，而且他是一個人一次同時和6個人進行對奕。就在附近，著名的達拉斯魔術師Norman Beck將進行精彩表演。另外，我們將邀請兩位世界級橋牌頂尖高手Bob Hamman和Sharon Osberg，在周日下午與我們的股東們進行比賽。千萬別和他們倆賭錢。
我的朋友邢延華(Ariel Hsing)將會再次出現在Borsheim外面的商場里，接受乒乓球，去年他在奧運會乒乓球比賽場面的表現讓所有美國人尤其是我本人感到驕傲。
我第一次遇見刑延華，她只有9歲，但是那時我跟他打乒乓球一分都拿不到。現在她已經是普林斯頓大學的大一新生，也是美國女子乒乓球比賽冠軍。如果你不介意讓自己感到難堪，就來和她打上一盤，檢驗一下你的球技如何。比賽將在下午一點鐘開始。我和比爾•蓋茨帶頭挑戰，我們要努力讓她手下留情。
5月4日，周六，Gorat's餐廳和Piccolo’s餐廳將會再次僅對伯克希爾公司股東開放。Gorat's餐廳會從下午1點營業到晚上10點，Piccolo’s餐廳將會從下午4點營業到晚上10點。這兩家都是我特別喜歡的餐廳，周日晚上我會在兩家餐廳都吃上一頓。請記住，要在Gorat's訂餐，請在5月1日(但不要提前)撥打電話402-551-3733。要在Piccolo’s訂餐，電話是402-342-9038。在Piccolo’s餐廳，要顯得你有品位，就得要上一大杯根啤作為甜點，要小杯不是男子漢。
今年我們將再次邀請同樣的三位財經記者引領年會問答環節，他們通過電子郵件收集股東提交給他們的問題，向我和芒格進行提問。這三位記者和他們的電子郵件地址分別是：財富雜志記者CarolLoomis：cloomis@fortunemail.com；CNBC記者BeckyQuick：BerkshireQuestions@cnbc.com；紐約時報記者(AndrewRossSorkin：arsorkin@nytimes.com。
每一個記者將會從郵件收集到的眾多問題中進行篩選，選出6個他（她）認為最有趣和最重要的問題來現場提問。他們告訴我，如果你的問題符合以下條件：十分簡潔，不是最后一刻才提交，問題和伯克希爾相關，每封電子郵件提出的問題不超過兩個，那么符合以上條件的問題被選中的機會最大。（在你的郵件中，請告訴記者，如果你提出的問題被他們選中，您是否希望提到你的名字。）
2012年我們邀請了一個由三名追蹤伯克希爾公司的分析師組成的提問團隊。今年的保險行業分析專家將是Barclays公司的JayGelb。負責提問與我們非保險業務相關的問題將是來自Ruane, Cunniff & Goldfarb的Jonathan Brandt。
我們希望能夠再次在分析師團隊中加入一位公認看空伯克希爾公司的分析師。我們希望那些看空并做空伯克希爾股票的分析師來信申請（請附上你的做空持倉證明）。這三位分析師將會各自提出他們自已對關于伯克希爾的問題，分析師、記者和聽眾將會交替提問。
我和芒格認為，所有股東都應該有渠道能夠在同一時間知悉伯克希爾公司的最新信息，而且應該有足夠的時間分析這些信息，這也是我們為什么總是努力安排在周五股市收盤之后或者周六一早才公布公司財務信息的原因，這也是我們為什么選擇在周六召開股東年會的原因。我們不會與大型機構投資者或分析師進行一對一交流。我們的希望是，記者們和分析師們將會提出一些好的問題，能夠讓我們的股東們更加充分了解自己所投資的公司。
我和查理事先不知道任何與在會上提出的問題有關的東西。我們知道，記者和分析師會選擇一些難以回答的問題，而這正是我們所希望的。總的來說，我們希望至少能夠回答54個問題，三個記者和三個分析師每個人提問6個問題，現場聽眾提問18個問題。如果還有一些剩余的時間，我們將會回答現場聽眾更多的問題。聽眾提問者將會在8點15分進行抽簽決定，15個提問用的話筒分別放置在會場不同的區域和主要的分會場。
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我有非常充分的理由，我會定期高度贊揚我們下屬公司負責經營管理的經理人取得的成就。他們都是真正的全明星，管理企業就像這是他們家族唯一持有的資產一樣。我相信他們的這種心態，和那些大型上市公司管理層全心全意為股東謀利益的態度完全相同。大多數經理人根本沒有任何財務需要讓自己繼續工作；他們在企業經營上打出本壘打得到的快樂完全不亞于收到一大筆薪酬支票。
可是，和這些下屬公司經理人同樣非常重要的是，在總部辦公室和我一起工作的23名男女同事。這個只有23人的團隊高效處理各種事務：美國證監會和其他監管部門要求提供的大量文件，制作多達23000頁的聯邦收入所得稅申報文件，還有州收入所得稅和海外收入所得稅相關申報文件，回應股東和媒體的無數個詢問，寄送年度報告，籌備全美規模最大的上市公司股東年度大會，協調董事會活動，他們的活動名單還可以列舉出來很多很多其它活動。
他們態度愉悅地處理這些企業事務，而且效率之高簡直令人難以置信，讓我倍感輕松和快樂。他們的努力并不僅局限于伯克希爾公司相關的活動，他們還需要和48所大學打交道（這48所大學又是從200名申請大學中篩選出來的），每年這些大校將會選送一些學生到奧馬哈，與我共同度過一天的時間，向我提出各種問題。他們還要處理我收到的各種請求，安排我的旅行，甚至還要去幫我買午餐的漢堡包和法式炸薯條（當然要沾上番茄醬）。沒有一個CEO像我做得這么舒服了；我真的感覺像是天天跳著踢踏舞去上班。
在這封信就要結束時，我想這是一個合適的時機，忽略掉我們“不要任何圖片”的一貫原則，讓大家看一看我們這些非常杰出人總部辦公室員工。下面這張照片，是我們圣誕午餐的合影。只有我和芒格兩人是無法做成伯克希爾公司這么大的事業，的，還包括你在這張照片上看到的，在伯克希爾公司總部辦公的所有同仁。他們是真正創造奇跡的工作者。
下個年度致股東的信我們將會回顧伯克希爾公司過去50年，并且展望未來50年。我誠摯的邀請各位，在2013年5月3日來到奧馬哈，參加我們的股東大會，共享我們的投資人大聚會。
2014年2月28日
（劉建位譯）